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美国财政研究系列之一:美国财政,历史与趋势-东海证券-20240307.pdf

总量研究宏观深度证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明[Table_Reportdate]2024年03月07日[Table_NewTitle]美国财政:历史与趋势——美国财政研究系列之一[Table_Authors]证券分析师胡少华S0630516090002hush@longone.com.cn证券分析师刘思佳S0630516080002liusj@longone.com.cn联系人董澄溪dcx@longone.com.cn[table_main]投资要点➢美国财政政策主流理念的演变经历了四个阶段。建国初的一百多年,美国政府遵循自由主义的经济理念,几乎没有对国内征税。面对1929年大萧条的挑战,凯恩斯主义的提出和罗斯福新政标志着财政转向积极干预经济,通过增加政府开支来刺激需求,后续几十年中成为财政政策的主导。然而,20世纪70年代末期的滞胀现象使新古典经济学观点重新获得青睐,主张财政政策应更加谨慎。到了2008年金融危机和随后的新冠疫情,美国再次转向凯恩斯主义的扩张性财政政策。➢实践上,无论主流理论如何变化,美国的财政操作遇到经济困难时总倾向于采用凯恩斯主义的积极干预措施。政治周期影响使得多数总统实际采取与竞选承诺不同的财政操作。美国财政政策表现出中等的逆周期性,主要体现在经济衰退时财政扩张、经济过热时难以紧缩的不对称性,反映出政府调整政策时的自律缺失。➢美国财政预算制定和执行涉及行政和立法两大分支的合作。美国的财政政策分为强制性支出和自由裁量性支出两大类。强制性支出主要包括社保、医疗、利息等支出,不需年度国会批准,而自由裁量性支出需国会年度审议通过。预算案首先由总统提出,然后提交给国会进行审议和修改,双方达成一致后,预算案便会正式通过,并成为法律执行。由于立法过程中存在的“阻挠议事”现象,使得通过财政法案往往需要超过简单多数的“超级多数”支持。预算和解程序提供了一种绕过阻挠议事,以简单多数通过财政相关法案的途径。➢美国各级政府的事权根据受益范围划分。美国实行联邦、州级和地方三级财政体制,各级政府在财政政策上具有一定的独立性,但联邦政府通过联邦补助金在全国性政策目标的实施上发挥核心作用。联邦政府负责全国性项目如国家安全和社会福利,而州和地方政府则着重于提供教育、公共安全等地方性服务。➢税收是美国各级政府的主要收入来源。美国每年的税收中,约有一半归属于联邦政府,剩下的一半由州政府和地方政府约按六四开的比例划分。个人所得税是联邦政府和州政府最主要的税源,而地方政府则主要依赖房地产税作为其税收收入的来源。大部分政府债务由联邦政府承担。自上而下的单向转移支付制度作为美国税收分配制度的补充,能够推动全国性财政政策的有效落地。➢美国财政体系展现出以下发展趋势:1.在财政思想层面重新向凯恩斯主义倾斜,但在实践层面,美国财政政策不具备凯恩斯主义理论的对称性。在新冠疫情后,美联储再次独自承担起抑制通胀的职责,而财政出于政治的需要仍在试图扩张,展现出一定的顺周期性。2.财政决策的灵活性下降。美国财政预算中,自由裁量性支出的比重逐年下降,而强制性支出由于受到社会福利需求和利息支出上升的推动,比重逐年上升。在2024年这样的选举年,财政政策制定和执行的延迟可能难以避免。3.在央地关系上,财政权力逐渐向联邦政府倾斜。2008年后,随着美国财政再次向凯恩斯主义靠拢,全国性财政政策的重要程度加深,州和地方政府的财政支出增长几乎停滞,财政刺激主要通过联邦政府实行。4.财政支出规模逐步放大,而财政收入相对不足,导致政府债务不断增加。未来,美国财政是会在财政赤字货币化的道路上一去不返,还是回归1984年至2008年以削减赤字为最高目标的自律模式,仍需等待历史的演绎。➢风险提示:财政赤字和债务水平;政治分歧对财政政策的影响;社会保障和医疗保险制度的可持续性。证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN2/19请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明宏观深度正文目录1.引言..42.美国财政的“面子”与“里子”...42.1.财政理念——美国财政的“面子”.42.2.财政实践——美国财政的“里子”.52.3.美国财政的实证周期性..63.美国财政制度框架.....83.1.强制性支出和自由裁量性支出...83.2.财政政策的制定机构.....93.3.预算制定过程..104.中央与地方财政收支.114.1.事权划分....114.2.财权划分...134.3.转移支付...165.总结:美国财政体系的演变趋势176.风险提示.....18uVhUiYkW8ZqUpOnM8O9R6MtRpPoMqMjMoOoNfQnNzR8OnMtNwMtOmNuOnOmO证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN3/19请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明宏观深度图表目录图1美国的初级财政赤字与产出缺口,%.6图2初级财政赤字的周期性分解,占潜在实际GDP百分比,%..7图3美国联邦政府财政支出分类,占GDP百分比,%....8图42024年美国联邦财政预算构成,%...8图5法定支出分解,占GDP百分比,%..9图6自由裁量性支出分解,占GDP百分比,%...9图7美国联邦政府中的财政决策与审议机构.10图8美国联邦政府预算流程..11图9美国各级政府财政开支,占GDP百分比,%...12图102024财年联邦政府支出结构,%...13图112024财年州及地方政府(合并)支出结构,%13图122022年美国政府收入来源结构,%.....13图13美国各级政府税收,占GDP百分比,%...15图14联邦政府税收结构,占GDP百分比,%...15图15州级政府税收结构,占GDP百分比,%...15图16地方政府税收结构,占GDP百分比,%...15图17美国各级政府债务结构,占GDP百分比,%.16图18州级政府转移支付收支,十亿美元17图19地方政府转移支付收支,十亿美元17表11960年后美国历任总统主要财政政策.....5表2美国各级政府征收的主要税种...14证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN4/19请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明宏观深度1.引言财政一端连着经济,一端连着政治上的博弈与较量。对于海外研究而言,2024年恰是经济进一步回归均衡、政治风云四起之年。迈入2024年,随着美国货币政策逐步向中性回归,财政政策却在高利率之下保持扩张态势。货币与财政政策组合的协调、美债在一级市场上的供求、美国政府债务的可持续性等问题一度成为全球资产定价和博弈的焦点,美国财政政策在市场讨论中的份量开始上升。在对美国财政政策做进一步分析之前,我们有必要对美国的财政体系做一个简要的概览。2.美国财政的“面子”与“里子”2.1.财政理念——美国财政的“面子”1789年,为了支持政府开销、管理战争债务,美国设立了财政部,亚历山大·汉密尔顿担任首位财政部长,但在1913之前对国内大部分时间几乎不征或者很少征税。在理论层面,凯恩斯主义的起起落落贯穿了美国1929年大萧条之后的财政历史。根据每个时期的主流经济思想,可以将美国财政理念的

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