用电量增速为何持续高于工业生产？-天风证券-20240330.pdf

宏观报告|宏观点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1宏观证券研究报告2024年03月30日作者宋雪涛分析师SAC执业证书编号：S1110517090003songxuetao@tfzq.com孙永乐分析师SAC执业证书编号：S1110523010001sunyongle@tfzq.com相关报告1《宏观报告：宏观-大类资产风险定价周度观察-24年3月第4周》2024-03-262《宏观报告：宏观-2.5%能耗强度下降目标会带来什么影响？》2024-03-223《宏观报告：宏观报告-“平衡”的联储，“矛盾”的尺度》2024-03-21用电量增速为何持续高于工业生产？新能源产业链（光伏+新能源车+玻璃）、高耗能产业（黑色+有色）的快速崛起分别带动了第二产业GDP单位电耗提高4万千瓦时和2.2万千瓦时，大约能够解释27%的单位电耗提升。放在更大的背景下看，随着经济社会发展和技术水平进步，能源系统电气化水平将会稳步提升。电气化水平的提升，在供给侧体现为一次能源通过电能转化的比重上升，在需求侧体现为电能占终端能源消费的比重上升。因此，单位GDP电耗的上升可能也是电气化率提升带来的必然趋势。风险提示：测算过程或存在一定偏差，用电数据表现超预期，工增超预期宏观报告|宏观点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明22023年工业增加值增速4.6%，低于工业用电量增速6.6%。2024年1-2月工业增加值增速7%，与第二产业用电量增速9.7%进一步拉开差距（注：统计局只公布了今年1-2月第二产业用电量增速，其与工业用电量增速平均差距小于0.2个百分点）。在2023年之前的年份里，除2018年外（当年政策推动电代油、电代煤1），工业增加值增速普遍高于工业用电量增速。但是从2020年开始，工业增加值和工业用电量之间的差距就快速缩小，2020年和2021年两者之间的差距已经不到0.5个百分点。经历了2022年各项数据的大幅波动后，2023年工业用电量增速开始持续地高于工业增加值增速。如果说2020年之前，工业增加值增速高于工业用电量增速反映的是工业生产能耗效率提升和经济结构转型的大趋势。那么2020年以来，是什么原因导致两者之间的关系发生了变化呢？图1：工业增加值与工业用电量（单位：%）资料来源：wind，天风证券研究所（注：2024年1-2月工业用电量同比增速使用第二产业用电量同比增速替代）我们用用电量/增加值计算“单位GDP电耗”，可以发现2023年第二产业单位GDP电耗从之前的趋势性回落变为了上升，比2022年增加了23.7万千瓦时至1356万千瓦时/亿元，第三产业的单位GDP电耗也比2022年增加了14.9万千瓦时。我们认为单位GDP电耗上升是导致工业用电量增速高于工业增加值的主因。图2：二、三产业GDP单位电耗（单位：万千瓦时/亿元）1https://mp.weixin.qq.com/s/BfeqSf53nMGKDRZHCALijw2.509.101.206.609.72.89.63.64.67.0-4-20246810121416工业用电量同比工增同比rYlYiYjZ9YuYpOrQ6M8Q9PoMmMmOtPfQqQmPkPoNpO6MmNrQuOmOqQuOoNnR宏观报告|宏观点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3资料来源：wind，天风证券研究所我们认为单位GDP电耗的上升有两种可能。一种是需求结构发生变化，导致传统高电耗行业的占比上升；另一种是某些行业的单位电耗提高，变成了新的高电耗行业。不管是哪一种可能，我们都需要找到两个事实——哪些行业是高电耗行业，各个行业的电耗变化。我们用“每亿元营业收入的用电量”来衡量各个行业的单位电耗，可以看到电力、热力的生产和供应业、有色金属冶炼及压延加工业、黑色金属冶炼及压延加工业的单位电耗位居前三，每亿元营收的耗电量分别为1173、740、604万千瓦时。图3：不同行业的单位电耗（左轴单位：万千瓦时/亿元）资料来源：wind，天风证券研究所（注：图上行业仅展示用电量占比较高的行业）在这些高电耗行业里，工业产出占比同时也在提升（行业增加值同比高于工增同比）的主要有：有色金属冶炼及压延加工业、黑色金属冶炼及压延加工业。这两个高电耗行业的占比提升会直接导致工业用电量增速高于工业增加值增速。图4：主要行业工业增加值同比增速（单位：%）7561,3472387631,3322417741,35625602004006008001,0001,2001,4001,600中国GDP单位电耗第二产业单位电耗第三产业单位电耗2021202220230%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02004006008001,0001,2001,4002023年行业单位营收电耗2023年行业用电占工业用电比重宏观报告|宏观点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4资料来源：wind，天风证券研究所（更高的增速意味着行业占比提高）有色金属的消费结构中，16.2%用于电线电工器材，7.6%用于输配电及控制设备2。近年来，电力投资规模快速扩张，2023年电力投资增长27.3%，今年1-2月电力投资增长32.7%。近几年电力投资是最重要的基建方向，增速比2020年前上了一个台阶，这与新能源转型和重视能源安全有直接的关系。除电力投资外，有色金属制造和黑色金属制造的产出占比提升都有一个共同驱动因素——出口。汽车生产在有色金属的消费中占比7.9%，2023年中国汽车出口同比增长57.8%。2023年中国钢材出口同比增长36.2%，创2017年以来新高3。我们在《从出口份额看中国制造竞争力变化》（2024.03.17）中总结，依靠中国制造的成本优势和运转效率，电池、汽车、工程机械、轮船、钢铁、半导体、化工品的出口份额在过去两年逆势提升。中国能够维持这些高电耗行业的成本优势，除了有生产技术进步的支撑之外，也和能源供应的稳定有关。我们此前在《世界进入两个石油体系》（2022.04.07）中曾提出，“世界正在进入两个平行的石油体系，欧洲在钢铁、有色金属等高耗能行业将经历成本冲击下的份额转移，可能带动中国相关商品份额的提高”。我们认为高电耗行业的产出占比上升，既有新旧能源体系转型下的电力投资新周期带动，也有两个能源体系下的高耗能行业份额转移，本质上都是能源变革通过不同传导路径所产生的结果。图5：电力投资和汽车销量增速大幅提高（单位：%）2基于2020年投入产出表3https://mp.weixin.qq.com/s/e1sVL6Q6QkYPV1QPmokIYQ-202468101214汽车制造业电气机械及器材制造业化学原料及化学制品制造业有色金属冶炼及压延加工业石油、煤炭及其他燃料加工业黑色金属冶炼及压延加工业燃气生产和供应业工业增加值同比电力、热力的生产和供应业橡胶和塑料制品业专用设备制造业计算机、通信和其他电子设备制造业食品制造业金属制品业煤炭开采和洗选业通用设备制造业农副食品加工业非金属矿物制品业纺织业2023年各行业增加值同比增速sF2FcDOQqA4kJIVe77Vm/142LjNZbPdFV755gdFk6auh2WcSqc1eICx0S43mW0TU宏观报告|宏观点