新活素产能即将释放，负面影响出清轻装出发.pdf

[Table_Main]证券研究报告|公司点评西藏药业(600211.SH)2024年04月02日买入（维持）所属行业：医药生物/生物制品当前价格(元)：45.29证券分析师李霁阳资格编号：S0120523080003邮箱：lijy7＠tebon.com.cn市场表现沪深300对比1M2M3M绝对涨幅(%)1.2616.45-7.79相对涨幅(%)-1.004.62-12.59资料来源：德邦研究所，聚源数据相关研究1.《西藏药业（600211.SH）：短期业绩承压，持续看好新活素未来高增长》，2023.10.292.《西藏药业：业绩1>N?U??#q3V持续高增长》，2023.8.273.《西藏药业：业绩超预期，看好新活素市场潜力》，2023.7.134.《西藏药业：业绩1>N?U?-A??活素加速放量》，2023.5.45.《西藏药业：业绩超预期，看好全年新活素加速放量》，2023.4.11西藏药业(600211.SH)：新活素产能即将释放，负面影响出清轻装出发投资要点业绩：2023年实现营收31.3亿（+22.9%），归母净利润8.0亿元（+116.6%），扣非净利润7.8亿元（+112.5%）。销售费用17.57亿元，增长24.73%；管理费用1.24亿元，下降6.39%；研发费用0.17亿元，下降80.31%，主要原因系上年将俄罗斯疫苗项目开发支出转费用化处理影响所致。分红方案：2023全年度拟以归母净利润的60.02%进行现金分红，全年合计派发现金4.8亿元，向全体股东按每10股派发现金7.37元(含税)，同时以资本公积金每10股转增3股。新活素销售保持高增长，仍有较大空间：新活素2023年销售777.6万支，收入28.2亿（占比90%），同比增长25.1%。2023年新活素成功续约医保，谈判价格424.98元（0.5mg/支），单次住院支付不超过3天，降幅4.5%，较为温和。诺迪康本期销售收入0.975亿元，同比增长126.30%；依姆多本期销售收入1.295亿元，同比下降21.65%。根据我们2023年发布的报告《新活素：老品种、新认识-市场关注核心问题探讨》中测算，新活素渗透率仍有很大提升空间，按照平均每次住院用药4-5支测算，预计新活素使用需求为2076-2595万支，目前渗透率较低，产品仍有较大增长空间。负面风险释放完毕，业绩有望恢复高增。1）新活素产能扩建，有望达到年产1500万支，近年来，公司主要产品新活素销量持续保持增长,为了满足市场需求，2021年，公司启动了对新活素生产线的扩建工作。预计该扩建工程正式投产后，年产能将达到1500万支。该扩建生产线主体建设、设备调试、验证和试生产已完成，目前处于药政报批、检查、审评阶段；2）2023年非经常项对利润影响较大，包括斯微生物公允价值变动减少归母净利润1.9亿元，以及计提依姆多无形资产减值准备1.9亿元。我们预计在随后年份影响将大幅降低。3）根据公司年报，2024年对公司现有产品销售，力争完成总收入34亿元，总成本控制在24亿元以内，实现净利润稳定增长。盈利预测：我们预计公司未来3年新活素继续保持增长，24-26年营业收入为34.4\40.7\48.3亿元，同比增长9.7%\18.4%\18.6%，净利润为10.25\12.26\14.87亿元，同比增长28%\19.6%\21.3%;维持“买入”评级。风险提示：销售不及预期风险，政策风险，市场格局变化风险[Table_Base]股票数据总股本(百万股)：247.94流通A股(百万股)：247.9452周内股价区间(元)：37.28-62.34总市值(百万元)：11,229总资产(百万元)：4,587.36每股净资产(元)：13.49资料来源：公司公告[Table_Finance]主要财务数据及预测2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)2,5553,1343,4384,0704,828(+/-)YOY(%)19.5%22.7%9.7%18.4%18.6%净利润(百万元)3708011,0251,2261,487(+/-)YOY(%)77.0%116.6%28.0%19.6%21.3%全面摊薄EPS(元)1.493.234.134.956.00毛利率(%)94.3%95.1%94.5%94.5%95.0%净资产收益率(%)12.3%23.9%23.4%21.9%21.0%资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润-34%-23%-11%0%11%23%34%2023-042023-082023-12西藏药业沪深300图1：新活素需求量测算资料来源：《新活素：老品种、新认识-市场关注核心问题探讨》，《中国心力衰竭诊断和治疗指南2018》，《中国心衰中心工作报告（2021）》等，德邦研究所测算财务报表分析和预测主要财务指标2023A2024E2025E2026E利润表(百万元)2023A2024E2025E2026E每股指标(元)营业总收入3,1343,4384,0704,828每股收益3.234.134.956.00营业成本155189224241每股净资产13.4917.6522.6028.59毛利率%95.1%94.5%94.5%95.0%每股经营现金流4.293.744.835.63营业税金及附加38414958每股股利1.940.000.000.00营业税金率%1.2%1.2%1.2%1.2%价值评估(倍)营业费用1,7571,8912,2392,655P/E15.1110.969.167.55营业费用率%56.1%55.0%55.0%55.0%P/B3.622.572.001.58管理费用124138163193P/S3.583.272.762.33管理费用率%4.0%4.0%4.0%4.0%EV/EBITDA8.307.115.233.57研发费用17212429股息率%4.0%0.0%0.0%0.0%研发费用率%0.6%0.6%0.6%0.6%盈利能力指标(%)EBIT1,2251,1931,4121,699毛利率95.1%94.5%94.5%95.0%财务费用-34-27-47-70净利润率25.9%30.2%30.5%31.2%财务费用率%-1.1%-0.8%-1.2%-1.5%净资产收益率23.9%23.4%21.9%21.0%资产减值损失-194000资产回报率17.5%19.6%19.2%18.7%投资收益40172024投资回报率28.5%22.0%21.2%20.2%营业利润8991,2201,4591,770盈利增长(%)营业外收支-1000营业收入增长率22.7%9.7%18.4%18.6%利润总额8981,2201,4591,770EBIT增长率76.4%-2.6%18.4%20.3%EBITDA1,2941,2551,4751,762净利润增长率116.6%28.0%19.6%21.3%所得税88183219265偿债能力指标有效所得税率%9.8%15.0%15.0%15.0%资产负债率26.5%15.5%11.2%9.8%少数股东损