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森马服饰(002563)资产负债表质量好,24年有望重启扩张.pdf

森马服饰(002563):资产负债表质量好24年有望重启扩张2024-04-022023年业绩符合我们预期公司公布2023年业绩:收入136.6亿元,同比+2.5%;归母净利润11.2亿元,同比+76.1%。其中4Q23收入47.6亿元,同比+8.5%;归母净利润2.9亿元,同比-20.8%。公司业绩符合我们预期。公司宣布派发股息0.3元/股,派息率72%,对应当前股价股息率5.3%。儿童服饰恢复增长,全渠道毛利率均有提升。分品类看,2023年休闲/儿童服饰收入分别同比-2.6%/+4.9%至41.7/93.7亿元,毛利率分别同比-2.0ppt/+4.9ppt至38.0%/46.8%,门店数量分别同比-48/-155家至2,703/5,234家。分渠道看,2023年直营/加盟/联营/线上渠道收入分别同比+19.2%/+9.7%/-51.9%/-3.5%至13.7/57.8/1.6/62.3亿元,毛利率分别同比+2.5ppt/+1.9ppt/-5.8ppt/+4.2ppt至67.6%/39.2%/62.5%/43.0%,基本实现了全渠道毛利率提升。其中,2023年直营/加盟/联营门店数量分别同比-42/-172/+11家至681/7,164/92家。毛利率提升,驱动盈利增长。得益于公司积极控制终端折扣,2023年公司毛利率同比+2.7ppt至44.0%。费用方面,营收规模增长带来经营杠杆,2023年公司销售/研发费用率分别同比-0.4ppt/-0.2ppt至24.1%/2.1%,由于公司加大信息化投入,管理费用率同比+0.2ppt至4.6%。总体而言,2023年公司归母净利率同比+3.4ppt至8.2%。存货控制良好,现金流充裕。2023年公司存货同比-28.6%至27.5亿元,周转天数同比-25.8天至155.2天;应收账款同比+6.3%至13.4亿元,周转天数同比-2.3天至34.34天。此外,2023年经营活动现金流净额同比+65.1%至19.4亿元,截至2023年末货币资金81.0亿元,现金充裕。我们认为公司健康的资产负债表也是其2024年重启扩张的主要信心来源。发展趋势2023年以来公司持续推动全域零售变革,渠道老货去化良好、新品售罄加快、全域同款同价比例提升,我们认为2024年有望轻装上阵。同时,我们预计2024年公司森马主品牌和巴拉巴拉均有望净开店,重回扩张轨道。盈利预测与估值我们维持2024年盈利预测13.6亿元,考虑到零售环境承压,下调2025年盈利预测4%至15.1亿元,当前股价分别对应2024/25年11x/10xP/E,维持跑赢行业评级。我们维持目标价7.57元不变,目标价对应2024/25年15x/14xP/E,较现价有34.6%的上涨空间。风险零售恢复不及预期,店铺拓展不及预期,存货跌价风险。

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