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万科A(000002)毛利率下滑业绩承压,坚定降杠杆应对压力.pdf

请仔细阅读本报告末页声明证券研究报告|年报点评报告2024年04月02日万科A(000002.SZ)毛利率下滑业绩承压,坚定降杠杆应对压力由于结算毛利率下滑及减值增加等原因,归母净利润同比下滑46%。2023年公司实现营业总收入4657.4亿元(YoY-7.6%),归母净利润121.6亿元(YoY-46.4%),扣非归母净利润97.9亿元(YoY-50.6%)。业绩下降主要因为:(1)开发业务结算收入同比下降9.6%至4016.1亿元;(2)毛利率下滑,房地产开发及相关资产经营业务毛利率同比下降4.4pct至15.4%,带动整体毛利率同比下降4.3pct至15.2%。(3)投资净收益同比减少34.7%至26.9亿元;(4)部分开发项目计提减值,2023年公司资产减值损失34.9亿元,同比增加30.4亿。考虑到当前行业正在经历深度调整,2023年度公司不派发股息。销售拿地规模收缩,2024年计划开竣工量下滑。公司2023年实现销售面积2466万平方米(YoY-6.2%),销售金额3761.2亿元(YoY-9.8%),销售均价15252元/平(YoY-3.8%),克而瑞行业全口径销售额排名第二,较2022年提升一名。拿地方面,公司2023年累计获取新项目43个,权益计容规划建面333.3万方(YoY-17.4%),权益地价463.2亿元(YoY-6.7%),拿地金额/销售金额为22.6%,新获项目主要分布在北京、上海、杭州、成都等核心城市。截止2023年末,公司在建和规划中项目计容建面9189万方(YoY-22.5%),此外公司还参与了一批旧城改造项目,总计容建面373.9万方。开竣工方面,公司2023年开工计容面积1706.3万方(YoY+8.8%),完成年初计划102%,竣工面积3133.5万方(YoY-13.7%),完成年初计划97.1%。2024年现有项目计划开复工1071.8万方,预计竣工2205.7万方,相较2023年实际开、竣工面积分别减少37.2%和29.6%。多元化业务平稳增长,公募REITs发行取得突破。(1)物业服务:万物云2023年营收334.2亿元(YoY+10.2%),蝶城战略取得成效,已改造蝶城的整体提效幅度达4.5个百分点,带动整体住宅物业毛利率提升3.5个百分点。(2)物流仓储:2023年物流业务(含非并表项目)营收41.8亿元(YoY+17.2%),物流业务营收规模稳健增长。(3)租赁住宅:2023年租赁业务(含非并表项目)营收34.6亿(YoY+6.8%),截止2023年底泊寓共运营管理租赁住宅23.33万间,累计开业18.01万间,出租率为95.8%,继续维持高位。(4)商业开发运营:2023年营收(含非并表项目)91.1亿元(YoY+4.6%),其中印力管理的项目收入57亿(YoY+4.1%),整体出租率94.8%。截止目前,中金印力消费REIT已完成网下询价、预计募资32.6亿元;万纬仓储物流REIT申报材料获中国证监会受理;保障性租赁租房REIT已完成资产端的梳理、评估,正在开展申报工作。未来公募REITs的发行将助力公司构建经营性业务的商业模式闭环,有望增厚公司业绩。持续缩表,未来两年计划削减有息负债千亿,并推动融资模式转型。截止2023年末,公司总资产15048.5亿元,同比减少14.4%,其中货币资金998.1亿元,同比减少27.3%。负债端有息负债3200.5亿元,同比小幅增长1.9%,其中债券余额792.3亿元,占比24.8%,银行借款占比61.7%,银行占比提升,债券占比下降。公司2023年末净负债率54.7%,同比增长11个百分点;剔除预收账款的资产负债率65.5%,同比下降2.1个百分点;现金短债比1.6倍,较上年2.1倍有所降低。公司融资成本保持低位,2023年境内新增融资的综合成本降低至3.61%。2023年公司累计发行信用债100亿元,其中公司债券20亿元,票面利率3.10%(3年期),分4次完成总额为80亿元中期票据发行,最低票面利率3.07%(3年期)。公司计划未来两年削减付息债务1000亿元,积极利用经营性物业贷等融资工具,全面融入城市房地产融资协调机制,推动融资模式转型。投资建议:我们认为公司2024年最主要压力依然是公开债务到期兑付压力,最迫切需要的依然是信用融资渠道的有效且可持续的修复。考虑到公司销售拿地规模收缩、结转面积下降,以及在行业基本面尚未企稳的情况下,公司依然面临减值和毛利率压力,我们对2024年和2025年的盈利预测进行调整,并新增2026年预测,预测公司2024/2025/2026年营业收入分别为3845/3580/3465亿元,归母净利润为94/95/98亿元,对应摊薄EPS为0.79/0.79/0.82元/股,当前股价对应2024年PE11.4倍。下调至“增持”评级。风险提示:政策放松不及预期,毛利率下行超预期,公司持续减值风险。财务指标2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)503,838465,739384,532357,996346,506增长率yoy(%)11.3-7.6-17.4-6.9-3.2归母净利润(百万元)22,68912,1639,3799,4569,754增长率yoy(%)0.7-46.4-22.90.83.2EPS最新摊薄(元/股)1.901.020.790.790.82净资产收益率(%)9.35.13.53.84.1P/E(倍)4.78.811.411.311.0P/B(倍)0.40.40.40.40.4资料来源:Wind,国盛证券研究所注:股价为2024年4月1日收盘价增持(调低)股票信息行业房地产开发前次评级买入4月1日收盘价(元)8.98总市值(百万元)107,137.77总股本(百万股)11,930.71其中自由流通股(%)81.4430日日均成交量(百万股)127.56股价走势作者分析师金晶执业证书编号:S0680522030001邮箱:jinjing3@gszq.com分析师肖依依执业证书编号:S0680523080005邮箱:xiaoyiyi3664@gszq.com相关研究1、《万科A(000002.SZ):Q3归母净利润同降23%,财务状况稳健》2023-10-302、《万科A(000002.SZ):上半年业绩承压,多元化业务稳步拓展》2023-09-023、《万科A(000002.SZ):归母净利润同比微增,多元化业务逐显成效》2023-04-06-46%-37%-27%-18%-9%0%9%2023-042023-082023-112024-03万科A沪深3002024年04月02日P.2请仔细阅读本报告末页声明财务报表和主要财务比率资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产141535611502601011890964022921463营业收入503838465739384532357996346506现金13720899814690555884846504营业成本405319394784329782

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