业绩再超预告兑现，夯实内功稳步前进.pdf

敬请参阅最后一页特别声明1业绩简评2024年4月2日公司披露年报。23年实现营业总收入1505.6亿元（同比+18.0%），营业收入1476.9亿元（+19.0%），归母净利747.3亿元（+19.2%）。经营分析业绩略超预期、24年目标+15%左右夯实信心、表观持续量价齐升1）分产品拆分，23年茅台酒/系列酒分别营收1265.9/206.3亿元，同比+17.4%/+29.4%，其中销量分别4.21/3.12万吨（+11.1%/+2.9%）、吨价分别+5.7%/+25.7%，可以看到系列酒在茅台1935高增驱动下结构提升效果显著，公司披露茅台1935已是百亿营收大单品、王子超40亿、汉酱、贵州大曲、赖茅单品超10亿，产品矩阵全面构建。2）分渠道拆分，23年直销/批发代理分别营收572.3/799.9亿元，同比+36.2%/+7.5%，直销占比达46%，其中i茅台营收223.7亿元（同比+119.3%）。3）从业绩弹性来看，23年归母净利为49.6%，同比+0.5pct，其中毛利率+0.1pct至92.0%（茅台酒毛利率-0.07pct，主要系成本提升扰动，吨价仍在持续提升），销售费用率+0.5pct，管理费用率-0.7pct。此外，23Q4末合同负债环比+27.3亿，同比-13.5亿；23年销售收现1637亿元，同比+16.35%，基本匹配平稳的经营质量。在近两年特别分红带动下，公司ROE持续稳步提升，23年加权ROE达34.2%。4）公司在产品、营销、渠道等维度持续夯实内功，小规格茅台、节气酒持续破圈，系列酒强化产品梯次化培育，茅台1935已成为千元价位头部单品。目前i茅台上单品序列持续完善，近期公司也提及面向品藏家圈群推出“坛贮酒”，营销持续破圈。我们笃信公司平稳发展的良好态势，年报披露24年增长目标15%左右，消除市场此前疑虑，通过普飞提价、非标&系列酒放量，公司业绩兑现置信度极强。盈利预测、估值与评级我们预计24-26年收入增速为16.2%/15.3%/14.7%；归母净利增速为17.9%/16.5%/15.5%，对应归母净利为881/1027/1186亿元；EPS为70.17/81.75/94.41元，公司股票现价对应PE估值为24.4/21.0/18.2倍，维持“买入”评级。风险提示宏观经济承压风险；行业政策风险；食品安全风险。公司基本情况（人民币）项目202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)127,554150,560174,896201,643231,340营业收入增长率16.5%18.0%16.2%15.3%14.7%归母净利润(百万元)62,71674,73488,147102,689118,597归母净利润增长率19.6%19.2%17.9%16.5%15.5%摊薄每股收益(元)49.92659.49270.16981.74694.410每股经营性现金流净额29.2153.0175.7181.8094.52ROE(归属母公司)(摊薄)31.75%34.65%34.30%33.51%32.63%P/E34.5929.0124.4320.9718.15P/B10.9810.058.387.035.92来源：公司年报、国金证券研究所02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0001,363.001,464.001,565.001,666.001,767.001,868.001,969.00230403230703231003240103人民币(元)成交金额(百万元)成交金额贵州茅台沪深300公司点评敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2021202220232024E2025E2026E2021202220232024E2025E2026E主营业务收入109,464127,554150,560174,896201,643231,340货币资金51,81058,27469,070114,409160,729214,633增长率16.5%18.0%16.2%15.3%14.7%应收款项33158102271312358主营业务成本-9,157-10,199-11,981-13,595-15,504-17,697存货33,39438,82446,43548,42156,06964,970%销售收入8.4%8.0%8.0%7.8%7.7%7.6%其他流动资产138,953123,489111,696115,877120,943126,020毛利100,307117,355138,579161,301186,139213,643流动资产224,191220,746227,303278,977338,054405,981%销售收入91.6%92.0%92.0%92.2%92.3%92.4%%总资产87.9%86.8%83.4%85.5%87.2%88.7%营业税金及附加-15,304-18,496-22,234-25,360-29,238-33,544长期投资1763869,3309,5079,7079,807%销售收入14.0%14.5%14.8%14.5%14.5%14.5%固定资产19,79421,95122,04722,70523,48424,264销售费用-2,737-3,298-4,649-5,072-5,646-6,478%总资产7.8%8.6%8.1%7.0%6.1%5.3%%销售收入2.5%2.6%3.1%2.9%2.8%2.8%无形资产6,3487,4208,9509,1249,2139,301管理费用-8,450-9,012-9,729-11,018-12,703-14,574非流动资产30,97733,61945,39647,34149,53551,858%销售收入7.7%7.1%6.5%6.3%6.3%6.3%%总资产12.1%13.2%16.6%14.5%12.8%11.3%研发费用-62-135-157-183-211-242资产总计255,168254,365272,700326,318387,589457,839%销售收入0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%短期借款10410957000息税前利润（EBIT）73,75386,414101,810119,668138,341158,805应付款项6,1346,9528,3068,69210,04011,577%销售收入67.4%67.7%67.6%68.4%68.6%68.6%其他流动负债51,67642,00440,33449,47157,03765,591财务费用9351,3921,7901,8832,8323,870流动负债57,91449,06648,69858,16367,07677,168%销售收入-0.9%-1.1%-1.2%-1.1%-1.4%-1.7%长期贷款000000资产减值损失-13-1538000其他长期负债296334346374412451公允价值变动收益-203000负债58,21149,40049,043