森马服饰(002563)2023年归母净利润增长76%，库存量下降28%.pdf

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月03日增持森马服饰（002563.SZ）2023年归母净利润增长76%，库存量下降28%核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级增持(维持)合理估值6.70-7.10元收盘价5.63元总市值/流通市值15168/12434百万元52周最高价/最低价7.02/4.80元近3个月日均成交额78.65百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《森马服饰（002563.SZ）-第三季度净利润同比增长89%，库存持续向好》——2023-11-03《森马服饰（002563.SZ）-上半年收入同比减少1%，库存同比下降17%》——2023-08-31《森马服饰（002563.SZ）-2022年收入下降14%，近期终端零售改善》——2023-04-09《森马服饰（002563.SZ）-2022年净利润预减56%，童装休闲装双龙头稳步复苏》——2023-02-03《森马服饰（002563.SZ）-三季度收入降幅收窄，库存压力较大》——2022-11-082023年收入稳健增长，盈利改善。森马旗下拥有以森马品牌为代表的成人休闲服饰和以巴拉巴拉品牌为代表的儿童服饰。2023年收入同比+2.47%至136.6亿元；归母净利润同比+76.06%至11.2亿元，净利润大幅增长一方面受益于全域零售策略下经营效率优化，以及折扣率改善，毛利率同比提升2.7百分点至44.0%；另一方面费用率优化，整体费用率同比下降1.1百分点。在毛利率提升与费用率下降共同推动下，营业利润率同比+4.5百分点；净利率同比+3.6百分点至8.32%。第四季度收入增长提速，费用率增长致净利润承压。第四季度收入同比+8.5%至47.6亿元；归母净利润同比-20.8%至2.9亿元。毛利率同比增长0.7百分点至43.8%；整体费用率增长2.6百分点，其中销售费用率增幅较大，预计主要因四季度发力库存清理，促销活动较多所致。受费用率增加影响，净利率同比下降2.1百分点至6.1%。库存同比显著下降。截至2023年末，公司库存金额为27.47亿元，同比下降28.6%；库存量为70.4百万件，同比下降28.0%；存货周转天数同比下降26天至155天。2023年公司库存去化效果显著，尤其四季度随双十一、双十二促销活动开展，进一步减轻了库存负担，为2024年打下良好的库存基础。分品类看儿童服饰表现更优，分渠道看直营渠道表现亮眼。1）儿童服饰收入与毛利率均表现较好。儿童服饰全年收入同比+4.9%至93.7亿元，毛利率提升4.9百分点；休闲服饰收入同比-2.6%至41.7亿元，毛利率下滑2.6百分点。2）零售增速好于批发，线下好于线上。直营/加盟/线上渠道收入分别同比+19.2%/+9.7%/-3.5%,毛利率均有提升，其中线上渠道毛利率提升幅度最大，主要因公司采取线上线下同款同价的策略，线上折扣率收窄，从而也一定程度影响线上销售。2024年一季度终端零售预计保持增长，同时在市场库存健康基础上批发渠道恢复较快增速。风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。投资建议：看好库存健康基础上业绩弹性，收入与净利润有望同步增长。在数字化赋能、全域新零售策略下，2024年店效坪效有望进一步提升带动收入增长；2024年在库存健康的基础上以及伴随公司经营效率提升、费用率控制，净利率有进一步上升的空间。因此我们小幅上调2024-2025年的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为13.0/14.6/16.1亿元（2024-2025前值为12.8/14.5亿元），同比增长15.6%/12.9%/10.3%。维持6.7-7.1元的合理估值区间，对应2024年PE14-15x，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)13,33113,66115,05116,39217,512(+/-%)-13.5%2.5%10.2%8.9%6.8%净利润(百万元)6371122129614641614(+/-%)-57.1%76.1%15.6%12.9%10.3%每股收益（元）0.240.420.480.540.60EBITMargin12.2%14.7%13.2%13.6%14.0%净资产收益率（ROE）5.8%9.8%10.9%13.5%19.9%市盈率（PE）23.813.511.710.39.4EV/EBITDA12.29.79.89.09.1市净率（PB）1.41.31.31.41.9资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司年度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司年度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率/营业利润率/净利率图4：公司期间费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图5：公司年度净资产收益率（ROE）情况图6：公司年度主要流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图8：公司季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图9：公司季度毛利率/营业利润率/净利率图10：公司季度费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图11：公司经营性现金流净额图12：公司库存情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4投资建议：看好库存健康基础上业绩弹性，收入与净利润有望同步增长在数字化赋能、全域新零售策略下，2024年店效坪效有望进一步提升带动收入增长；2023年由于折扣率收窄、库存占比下降，毛利率有所提升，我们预计2024年在库存健康的基础上以及伴随公司经营效率提升、费用率下降，净利率有进一步上升的空间。因此我们小幅上调2024-2025年的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为13.0/14.6/16.1亿元（2024-2025前值为12.8/14.5亿元），同比增长15.6%/12.9%/10.3%。维持6.7-7.1元的合理估值区间，对应2024年PE14-15x，维持“增持”评级。表1：盈利预测和估值202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)13,33113,66