B端业务表现出色，2023年顺利收官.pdf

请务必阅读正文后的重要声明部分1[Table_StockInfo]2024年03月28日证券研究报告•2023年年报点评买入（维持）当前价：12.40元天味食品（603317）食品饮料目标价：——元（6个月）B端业务表现出色，2023年顺利收官投资要点西南证券研究发展中心[Table_Author]分析师：朱会振执业证号：S1250513110001电话：023-63786049邮箱：zhz@swsc.com.cn分析师：舒尚立执业证号：S1250523070009电话：023-63786049邮箱：ssl@swsc.com.cn[Table_QuotePic]相对指数表现数据来源：Wind基础数据[Table_BaseData]总股本(亿股)10.65流通A股(亿股)10.5952周内股价区间(元)10.54-24.96总市值(亿元)132.11总资产(亿元)52.74每股净资产(元)4.06相关研究[Table_Report]1.天味食品（603317）：C端需求逐步回暖，盈利能力持续改善(2023-10-30)2.天味食品（603317）：定制餐调加速恢复，盈利能力持续提升(2023-08-23)3.天味食品（603317）：毛利率明显改善，23Q1实现开门红(2023-04-19)[Table_Summary]事件：公司发布2023年年报，全年实现营收31.5亿元，同比+17%，实现归母净利润4.6亿元，同比+33.7%，实现扣非归母净利润4.0亿元，同比+38.9%；其中23Q4实现营收9.1亿元，同比+17%，实现归母净利润1.4亿元，同比+39.9%，实现扣非归母净利润1.2亿元；公司业绩符合此前发布的业绩快报。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利4元（含税），分红率92.6%。公司拟推出2024年员工持股计划，覆盖中高层共计120名管理人员，业绩考核目标为以23年营收为基准，24年/25年营业收入增长率不低于10％/26.5％。食萃并表贡献增量，B端业务表现突出。分产品看，2023年火锅底料/中式调料/冬调/鸡精/香辣酱产品增速分别为+2%/+28.6%/+47.7%/+14.8%/-18.5%；火锅底料维持稳健增速，量价分别为-3.4%/+5.6%；中式调料受益于食萃并表，量价分别+22.4%/+5.1%；冬调产品受益于猪价维持低位，量价分别+16.2%/+27.2%；总体来看前三大系列产品吨价提升均在5%以上。分渠道看，2023年经销商/定制餐调/电商渠道收入增速分别为+8.8%/+32.2%/+93%，定制餐调增速出色主要系公司主动拓展餐饮客户；同时受食萃并表影响，电商小B渠道维持高增；分区域看，2023年西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南收入增速分别为+37%/+14%/+14%/-7.9%/+20%/-1%/+9%。公司积极推进经销战略联盟与优商扶商策略，2023年公司经销商数量较年初净减少249家至3165家。产品结构优化+成本下行，盈利能力持续改善。2023年公司毛利率为37.9%，同比增长3.7pp；其中23Q4毛利率为40.3%，同比+6.3pp。毛利率提升主要系油脂等部分原材料成本下行以及高毛利产品占比提升，叠加智能化工厂投产生产效率提升所致。费用方面，2023年销售费用率同比+1pp至15.4%，主要系公司加大品宣费用；管理费用率同比+0.7pp至6.3%，主要系22年股权激励摊销费用影响。综合来看，2023/23Q4年公司净利率同比增长+2.1pp/+3.5pp至14.8%/15.9%。推出员工持股计划，业绩高增值得期待。1）产品端：公司坚持贯彻大单品战略，除手工牛油火锅和酸菜鱼两大传统单品外，区域性复调、不辣汤及厚火锅等大单品亦具备较大增长潜力。2）渠道端：传统渠道方面，公司将深化经销战略联盟建设与优商扶商政策，提升渠道精细化运营能力；大B方面，公司持续加强对连锁餐饮客户拓展，定制餐调业务有望持续高增；而收购食萃带来小B及线上端的实力进一步提升，B端有望成为贡献收入增量的关键动能。3）公司推出24年员工持股计划，有望持续提升管理层积极性。展望全年，公司提出了收入+15%/利润+20%的优于行业水平的年度目标；此外在当前复调行业竞争格局改善，成本端维持低位的基础上，公司业绩高增值得期待。盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.52元、0.63元、0.77元，对应动态PE分别为24倍、20倍、16倍，维持“买入”评级。风险提示：原材料成本大幅上涨风险，市场竞争加剧风险。[Table_MainProfit]指标/年度2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）3148.563651.434222.764860.55增长率17.02%15.97%15.65%15.10%归属母公司净利润（百万元）456.70552.11670.77815.67增长率33.65%20.89%21.49%21.60%每股收益EPS（元）0.430.520.630.77净资产收益率ROE10.58%11.88%13.31%14.84%PE29242016PB3.002.792.572.36数据来源：Wind，西南证券-50%-40%-30%-20%-10%0%10%23-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03天味食品沪深30052103天味食品（603317）2023年年报点评请务必阅读正文后的重要声明部分2盈利预测关键假设：假设1：随着C端复调消费需求持续复苏，以手工牛油底料为代表的大单品有望持续放量，我们预测2024-2026年公司火锅底料业务销量增速分别为5.0%、5.0%、5.0%；吨价增速分别为5.0%、4.0%、4.0%。假设2：随着公司持续加强区域性风味复调产品研发，叠加季节性的小龙虾与冬调等大单品表现出色，此外收购食萃后对公司小B及线上端的提升明显，我们预测2024-2026年公司中式复调业务的销量增速分别为15.0%、15.0%、15.0%；吨价增速分别为5.0%、6.0%、5.0%。基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入如下表：表1：分业务收入及毛利率单位：百万元2023A2024E2025E2026E火锅底料收入1,221.91347.11471.11606.4增速2.0%10.3%9.2%9.2%毛利率33.8%34.1%32.6%32.6%中式复调收入1,519.101834.32236.02700.0增速28.6%20.8%21.9%20.8%毛利率38.7%41.0%43.2%44.8%香肠腊肉调料收入296.40348.9384.6411.9增速47.7%17.7%10.3%7.1%毛利率53.6%50.8%54.9%53.6%其他业务合计收入407.56469.97515.65554.13增速31.1%15.3%9.7%7.5%毛利率47.2%44.0%47.4%46.5%合计收入3,148.63,651.44,222.84,860.6增速17.0%16.0%15.6%15.1%毛利率