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请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月03日增持华菱钢铁（000932.SZ）产品结构升级，分红比例提升核心观点公司研究·财报点评钢铁·普钢证券分析师：刘孟峦证券分析师：冯思宇010-88005312010-88005314liumengluan@guosen.com.cnfengsiyu@guosen.com.cnS0980520040001S0980519070001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价5.24元总市值/流通市值36201/36201百万元52周最高价/最低价6.43/4.68元近3个月日均成交额408.12百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华菱钢铁（000932.SZ）—2023年三季报点评-高端化、绿色化，业绩有韧性》——2023-11-01《华菱钢铁（000932.SZ）—2023年中报点评-产品装备升级，奖惩机制深化，业绩韧性突出》——2023-08-24《华菱钢铁（000932.SZ）-2022年年报点评：业绩稳健，汽车板公司业绩亮眼》——2023-03-27《华菱钢铁（000932.SZ）-2022年三季报点评：业绩稳定性反复验证》——2022-10-31《华菱钢铁（000932.SZ）-2022年中报点评：产品升级，行稳致远》——2022-08-25降本增效，业绩具备韧性。近年来公司品种钢销量不断提升，叠加成本压降、资产负债结构优化，公司抵御市场波动能力持续提升。2023年在行业需求弱势运行，原燃料价格相对强势的背景下，公司业绩稳定性得到反复验证，全年实现营业总收入1644.65亿元，同比下降2.47%，归母净利润50.79亿元，同比下降20.38%。四季度单季，公司实现营业总收入441.94亿元，环比增长8.54%，归母净利润9.74亿元，环比下降36.65%。加大研发投入，品种钢销量提升。公司长期注重研发投入，持续推进产品高端化转型。2023年，公司发生研发费用68.3亿元，占营业收入比重提升至4.2%。从装备角度，公司硅钢、汽车板等项目的推进能够进一步提升公司高端产品产能。2023年，公司品种钢销量同比提升6.0%至1683万吨，品种钢销量占比已由2016年的32%提升至63%。品种钢是兼具技术门槛和超额盈利的钢材产品，以直供客户为主，拥有相对稳定的盈利能力。以控股子公司汽车板公司为例，借助于与全球优秀钢铁企业安赛乐米塔尔的技术合作，充分发挥其专利产品差异化竞争优势，2023年实现净利润24.74亿元，同比增长49.78%，业绩逆势提升。奖惩机制深化，期间费用较低。公司持续深化“硬约束、强激励”机制，有18名中层管理人员因业绩不佳被调整。多项举措下，公司人均产钢量保持较高水平，工序降本、能源降本等均有明显成效。随着资产结构优化，截至2023年末，公司资产负债率降至51.7%。期间费用保持较低水平，公司销售费用、管理费用、财务费用占营业总收入比重分别为0.27%、1.04%、0.04%。分红比例提高，积极回报股东。公司计划向全体股东每10股派发现金股利2.3元（含税），共计派发现金15.89亿元，占归母净利润的31.3%。2021、2022年公司股利支付率分别为20.7%、26.0%。按3月29日收盘价计算，对应股息率达4.3%。风险提示：需求端出现超预期下滑；产量管控力度不及预期；原材料价格波动超预期。投资建议：钢铁行业经营压力仍然较大，但公司品种钢占比提升，降本增效成果显著，业绩稳居行业第一梯队。我们预计公司2024-2026年营业收入1663/1684/1713亿元，同比增速1.1%/1.2%/1.8%，归母净利润54.0/57.6/61.7亿元，同比增速6.3%/6.6%/7.1%；摊薄EPS为0.78/0.83/0.89元，当前股价对应PE为6.7/6.3/5.9x，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)168,637164,465166,321168,367171,335(+/-%)-1.7%-2.5%1.1%1.2%1.8%归母净利润(百万元)63795079539657556165(+/-%)-34.1%-20.4%6.3%6.6%7.1%每股收益（元）0.920.740.780.830.89EBITMargin5.1%3.9%4.3%4.5%4.7%净资产收益率（ROE）12.8%9.5%9.6%9.7%9.8%市盈率（PE）5.77.16.76.35.9EV/EBITDA8.210.39.38.78.3市净率（PB）0.720.680.640.610.58资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2降本增效，业绩具备韧性。近年来公司品种钢销量不断提升，叠加成本压降、资产负债结构优化，公司抵御市场波动能力持续提升。2023年在行业需求弱势运行，原燃料价格相对强势的背景下，公司业绩稳定性得到反复验证，全年实现营业总收入1644.65亿元，同比下降2.47%，归母净利润50.79亿元，同比下降20.38%。四季度单季，公司实现营业总收入441.94亿元，环比增长8.54%，归母净利润9.74亿元，环比下降36.65%。图1：公司营业收入情况（亿元，%）图2：公司归母净利润情况（亿元，%）资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理图3：公司单季营业收入（亿元，%）图4：公司单季归母净利润（亿元，%）资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理加大研发投入，品种钢销量提升。公司长期注重研发投入，持续推进产品高端化转型。2023年，公司发生研发费用68.3亿元，占营业收入比重提升至4.2%。从装备角度，公司具备华菱湘钢五米宽厚板、华菱涟钢2250和1580热连轧产线、华菱衡钢720大口径轧管机组、汽车板公司酸轧机组以及立式镀锌线等为代表的现代化生产线，硅钢、汽车板等项目的推进能够进一步提升公司高端产品产能。2023年，公司品种钢销量同比提升6.0%至1683万吨，品种钢销量占比已由2016年的32%提升至63%。品种钢是兼具技术门槛和超额盈利的钢材产品，主要面向工业制造业领域，基本是以销定产，以直供客户为主，多为小批量、多规格、定制化订单，对工艺装备和技术创新要求更高，因此与客户合作粘性更强，拥有相对稳定的盈利能力。以控股子公司汽车板公司为例，借助于与全球优秀钢铁企业安赛乐米塔尔的技术合作，充分发挥其专利产品差异化竞争优势，2023年实现净利润24.74亿元，同比增长49.78%，业绩逆势提升。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：品种钢销量变化（万吨）图6：分公司净利润情况（亿元）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理图7：2023年公司产品分行业销量（%）图8：分产品毛利率变化（%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券