大客户收入确认节奏致短期业绩承压，云服务收入快速增长.pdf

计算机|证券研究报告—调整盈利预测2024年4月3日600588.SH买入原评级：买入市场价格:人民币11.95板块评级:强于大市股价表现(%)今年至今1个月3个月12个月绝对(31.3)(5.7)(32.8)(50.9)相对上证综指(34.0)(6.5)(35.1)(44.8)发行股数(百万)3,418.52流通股(百万)3,417.00总市值(人民币百万)40,851.333个月日均交易额(人民币百万)405.79主要股东北京用友科技有限公司26.95资料来源：公司公告，Wind，中银证券以2024年3月29日收市价为标准相关研究报告《用友网络》20230716《用友网络》20230328《用友网络》20230210中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格计算机：软件开发证券分析师：杨思睿(8610)66229321sirui.yang@bocichina.com证券投资咨询业务证书编号：S1300518090001联系人：刘桐彤(8610)83949543tongtong.liu@bocichina.com一般证券业务证书编号：S1300122030039用友网络大客户收入确认节奏致短期业绩承压，云服务收入快速增长近期公司发布23年年报，全年实现收入97.96亿元（+5.8%），归母净利-9.67亿元（-541.3%），扣非归母净利-11.04亿元（-854.0%）。公司云服务收入大体量下实现快速增长，YonGPT进一步增强产品竞争力。维持买入评级。支撑评级的要点业务组织模式升级导致亏损，Q4恢复盈利。公司23年归母净利亏损主要是由于：（1）业务组织模式升级，导致大客户收入确认周期变长、增速放缓，23年大客户业务收入同比增长4.3%；除此之外，政府与其它公共组织收入同比下滑12.5%。（2）公司23年年平均人数较22年增加1,896人，员工薪酬同比产生较大增长。（3）公司实施行业化组织模式升级和加快培育专业服务生态，导致差旅费、市场费用以及外包成本相应增加。云服务业务维持高客户粘性，大体量下实现快速增长。2023年公司持续领跑云服务市场，云服务业务营收70.91亿元（+11.6%），新增云服务付费客户14.35万家。公司大型客户核心产品续费率达92.9%，中型客户核心产品续费率达84.3%，小微企业客户留存率达79.8%。2023年云业务相关合同负债为24.6亿元（+28.0%），云服务业务ARR为23.5亿元（+15.0%），未来云服务业务有望带动收入增速持续提升。AI赋能产品升级，打开成长空间。2023年公司发布业界首个企业服务大模型YonGPT，能实现智能化业务运营、人机交互、知识生成、应用生成等功能。YonGPT已成为用友BIP产品的重要组成，与YonBIP企业绩效、管理会计、全球司库、商旅费控、税务服务、数智员工等产品深度融合，已在部分场景实现落地，未来产品竞争力有望进一步增强。估值预计24-26年归母净利为5.6、7.3和8.3亿元(考虑公司大客户收入确认周期影响，下修24、25年归母净利33%-45%)，EPS为0.16、0.21和0.24元，对应PE分别为78X、60X和53X。公司云服务业务收入大体量下实现快速增长，维持买入评级。评级面临的主要风险行业竞争加剧；业务拓展不及预期；技术研发不及预期。[Table_FinchinaSimple]投资摘要年结日：12月31日202220232024E2025E2026E主营收入(人民币百万)9,2629,79611,74513,96516,088增长率(%)3.75.819.918.915.2EBITDA(人民币百万)452(395)1,0841,2451,358归母净利润(人民币百万)219(967)563734830增长率(%)(69.0)(541.3)(158.2)30.513.0最新股本摊薄每股收益(人民币)0.06(0.28)0.160.210.24原先预测摊薄每股收益(人民币)0.240.38调整幅度(%)(33.3)(44.7)市盈率(倍)199.3(45.2)77.659.552.7市净率(倍)3.84.34.95.46.1EV/EBITDA(倍)166.8(141.3)35.230.528.5每股股息(人民币)0.10.50.50.50.5股息率(%)0.22.83.93.93.9资料来源：公司公告，中银证券预测(62%)(49%)(36%)(23%)(10%)3%Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23Sep-23Oct-23Nov-23Dec-23Jan-24Feb-24Mar-24用友网络上证综指2024年4月3日用友网络2[Table_FinchinaDetail]利润表(人民币百万)现金流量表(人民币百万)年结日：12月31日202220232024E2025E2026E年结日：12月31日202220232024E2025E2026E营业总收入9,2629,79611,74513,96516,088净利润225(933)580757855营业收入9,2629,79611,74513,96516,088折旧摊销6649361,0151,0261,049营业成本4,0414,8264,9335,8516,696营运资金变动(817)338(119)867(134)营业税金及附加106108129169209其他214(431)5(188)(104)销售费用2,2352,7432,9363,3943,909经营活动现金流286(91)1,4822,4621,666管理费用1,1171,1081,2921,5361,770资本支出(1,557)(1,797)(455)(585)(705)研发费用1,7542,1062,1142,5142,896投资变动12(226)(230)(300)(350)财务费用(12)68767593其他(2,309)1,480185205225其他收益306398398398398投资活动现金流(3,853)(542)(500)(680)(830)资产减值损失(65)(70)(79)(82)(89)银行借款1,0581,532(913)1001,043信用减值损失(155)(165)(193)(200)(211)股权融资3,677460(1,709)(1,709)(1,709)资产处置收益135353535其他19396(167)(29)(115)公允价值变动收益34(8)000筹资活动现金流4,9282,089(2,789)(1,638)(782)投资收益11074150170190净现金流1,3611,456(1,808)14354汇兑收益00000资料来源：公司公告，中银证券预测营业利润251(900)576748839营业外收入42222财务指标营业外支出91212127年结日：12月31日202220232024E2025E2026E利润总额247(910)566738834成长能力所得税2223(14)(19)(21)营业收入增长率(%)3.75.819.918.915.2净利润225(933)580757855营业利润增