利尔化学(002258)精草铵膦产能布局助力未来发展.pdf

基础化工|证券研究报告—调整盈利预测2024年4月3日002258.SZ买入原评级：买入市场价格:人民币9.50板块评级:强于大市本报告要点◼2023年草铵膦价格下跌致使公司业绩承压，看好公司保持草铵膦、精草胺膦行业领先地位，规模和技术优势筑牢公司未来成长性，维持买入评级。股价表现(%)今年至今1个月3个月12个月绝对(20.4)(4.7)(20.4)(44.7)相对深圳成指(22.3)(6.3)(22.3)(26.4)发行股数(百万)800.44流通股(百万)799.15总市值(人民币百万)7,604.153个月日均交易额(人民币百万)72.86主要股东四川久远投资控股集团有限公司23.78资料来源：公司公告，Wind，中银证券以2024年4月2日收市价为标准相关研究报告《利尔化学》20231102《利尔化学》20230903《利尔化学》20230326中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格基础化工：农化制品证券分析师：余嫄嫄(8621)20328550yuanyuan.yu@bocichina.com证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002联系人：范琦岩qiyan.fan@bocichina.com一般证券业务证书编号：S1300123030023利尔化学精草铵膦产能布局助力未来发展公司发布2023年年报，2023年实现营收78.51亿元，同比下降22.55%；实现归母净利润6.04亿元，同比下降66.68%。其中四季度实现营收18.44亿元，同比下降22.96%，环比上升19.97%；实现归母净利润0.44亿元，同比下降86.29%，环比下降45.27%。看好公司保持草铵膦、精草铵膦行业领先地位，规模效应和技术优势筑牢公司未来成长性，维持买入评级。支撑评级的要点◼2023年公司归母净利润及毛利率同比下滑，管理费用率提升。2023年公司农药原药实现营收47.94亿元，同比下降26.09%；农药制剂实现营收16.56亿元，同比下降25.98%；化工材料实现营收7.12亿元，同比下降17.49%。2023年营收同比下降22.55%，主要系市场需求下降及农药产品价格下跌所致。同时，核心产品价格下跌及大规模建设投入导致2023年归母净利润同比下滑。根据公司2023年年报，2023年农药原药毛利率为26.26%，同比下降8.60pct；农药制剂毛利率为20.15%，同比下降12.20pct，主要系原材料供应以及价格波动所致。费用率方面，2023年管理费用率5.74%，同比提升2.12pct，主要系部分子公司进入正常生产运营导致的人员薪酬增加以及公司股权激励费用摊销增长所致。2023年公司非经常性损益项目合计681.85万元，其中政府补助2,615.40万元。◼核心产品草铵膦价格持续下跌，精草铵膦产能陆续释放。根据百川盈孚，截至2023年12月，国内草铵膦有效产能为11.30万吨，同比增长37.8%；2023年全年平均开工率为63.43%，同比下降8.55pct。受上游厂商高价库存、供给端产能严重过剩等因素，公司主要产品草铵膦价格持续下降。根据百川盈孚，截至2023年12月底，国内草铵膦价格为7.00万元/吨，较2023年初下降56.25%，2023年均价为8.13万元/吨，较2022年均价下降64.24%，致使公司业绩阶段性回落；截至2024年3月28日，国内草铵膦价格为5.65万元/吨，较2024年初下降19.29%，2024年均价为6.06万元/吨，较2023年均价下降25.51%。根据公司2023年报，控股子公司利尔生物完成了20,000吨/年酶法精草铵膦项目的建设并顺利投产；荆州三才堂启动实施10,000吨/年精草铵膦项目建设并投运，实施南区项目建设；利尔生物预计于2024年完成高丝氨酸生产线建设并投运，完成一体化生产线建设；继续推进绵阳、广安基地现有产品的工艺优化；同时公司加快实施精草铵膦在海外多个国家的登记和市场布局工作，截至2023年底，已在5个国家完成了精草铵膦制剂的登记工作。随着未来公司精草铵膦相关项目产能的释放，公司行业领先地位有望巩固。◼研发经费占比增加，在建工程助力公司成长。根据公司2023年年报，2023年公司研发投入金额3.41亿元，同比下降18.11%，占营收的4.34%，占比较2022年提升0.23pct；公司在建工程为20.20亿元，占总资产的13.62%。根据公司2023年年报，公司已在绵阳、广安、南通、岳阳、鹤壁、荆州、津市等7地布局了生产基地，已成为国内最大的氯代吡啶类农药原药和制剂的生产企业，也是国内大规模的草铵膦、精草铵膦原药生产企业。公司连续六年入列全国农药销售百强排行榜前十位、连续五年入列全球农化企业“TOP20”。随着公司持续推进各地新产品与新项目建设，公司未来成长性广阔。估值◼因草铵膦价格下降，调整盈利预测，预计2024-2026年公司每股收益分别为0.88元、1.09元、1.21元，对应PE分别为10.8倍、8.7倍、7.8倍，看好公司保持草铵膦行业领先地位，规模和技术优势筑牢公司未来成长性，维持买入评级。评级面临的主要风险◼项目投产不及预期；产品价格大幅波动风险。[Table_FinchinaSimple]投资摘要年结日：12月31日202220232024E2025E2026E主营收入(人民币百万)10,1367,8518,1009,0539,964增长率(%)56.1(22.5)3.211.810.1EBITDA(人民币百万)2,9061,4951,7162,0792,397归母净利润(人民币百万)1,812604707873969增长率(%)69.0(66.7)17.023.511.0最新股本摊薄每股收益(人民币)2.260.750.881.091.21原股本摊薄每股收益(人民币)1.501.85调整幅度(%)(41.2)(41.1)市盈率(倍)4.212.610.88.77.8市净率(倍)1.01.00.90.80.8EV/EBITDA(倍)5.28.95.84.33.5每股股息(人民币)0.50.00.00.00.0股息率(%)2.80.00.00.00.0资料来源：公司公告，中银证券预测(49%)(39%)(29%)(19%)(9%)1%Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23Sep-23Oct-23Nov-23Dec-23Jan-24Feb-24Mar-24利尔化学深圳成指2024年4月3日利尔化学2图表1.公司2023年财务报告摘要（百万元）2023年2022年同比增长（%）一、营业总收入7,850.6110,136.14(22.55)二、营业总成本7,001.227,729.96(9.43)其中：营业成本6,018.166,894.64(12.71)营业税金及附加42.1739.825.91销售费用117.52119.28(1.48)管理费用450.88367.1122.82研发费用301.89365.79(17.47)财务费用14.80(69.02)-资产减值损失(51.32)(10.54)-三、其他经营收益43.3036.3119.25公允价值变动收益(11.92)(8.3