美债策略周报.pdf

美债策略周报12024.3.25-2024.3.31分析师：沈凡超中央编号：BTT231联系电话：852-46235564邮箱：hector@cnzsqh.hk美债市场策略周报-投资要点美债市场表现回顾：长短端收益率均下行，30年期、10年期美债收益率分别下行10、7bp，2年期、1年期美债收益率分别变动-3、2bp。10年期-2年期美债利差由35bp上行至39bp。美债市场基本面、货币政策和资金面：基本面与货币政策：美国2月新屋销售年化值为66.2万套，较前值走弱；ISM制造业PMI反弹至50.3%，领先指标新订单分项反弹至51.4%，反应美国制造业进入复苏周期，加剧再通胀风险。流动性和供需：以SOFR为代表的资金利率维持在5.31%上下，商业银行准备金规模下滑至3.49万亿美元，但ONRRP规模回升至5944亿美元；不同期限美债认购比例较上周上升。美债市场展望：基本面和货币政策来看，流动性充裕、市场供需平衡背景下，短期内美债定价的核心是基本面和货币政策。2月成屋销售、ISM、Markit制造业PMI均强势反弹，或加剧再通胀风险；在政治压力掣肘和预防性降息的诉求下，美联储或将在6月开启首次降息，但下半年降息节奏取决于通胀形势。经济韧性和通胀压力下，预计上半年10年期美债收益率仍将在【4.1%-4.4%】区间震荡。配置上，久期策略或仍是最佳选择，可以较好捕捉降息周期下债券价格反弹的机会。另外，30年-10年期美债利差处于15bp水平，距离历史均值35bp仍有一定差异，30年期美债存在一定的做空机会。2目录美债市场表现回顾美债供需跟踪美债市场流动性跟踪美债市场宏观环境跟踪与展望34美债市场表现回顾美债市场表现回顾美债市场本周走势回顾本周长端债券收益率下行，短端有所上行。10年期美债收益率回落7个bp至4.2%。美债收益率本周走势回顾不同期限美债收益率均下行30年期、10年期美债收益率分别下行10bp、7bp，2年期、1年期美债收益率分别变动-3bp、2bp。利差方面，30年期和10年期美债利差由上周的12bp上行至17bp；10年期和2年期美债利差由上周的35bp上行至39bp。反应美联储即期政策利率的3个月到期美债收益率上行2bp。资料来源：，浙商国际Wind533.544.555.5630年10年2年1年-10.0-7.0-3.02.0-12-10-8-6-4-202430年10年2年1年不同期限国债利率变动幅度6美债供需情况供给端：长债发行规模逐渐收敛美国财政部融资以国库券为主过去半年以来，财政部融资方式以短期国库券为主，月度发行量在3500亿美元左右，占比接近80%，长债发行规模在1000亿美元左右，占比较低。美债本周发行量为2410亿美元本周美国财政部共发行3支短期国债，规模总计为2250亿美元；同时有1支长期国债发行（10年），规模总计为160亿美元；其中长期竞标倍数边际提升，得标利率上行。3月美债发行规模在2.26万亿左右，净发行规模为2000亿美元；3月国库券发行规模或在3000-3500亿美元水平，与1-2月持平。资料来源：，浙商国际Wind7财政部融资计划（十亿美元）2年期3年期5年期7年期10年期20年期30年期浮息债券2023年11月54485539401624262023年12月57505840371321262024年1月60526141371321282024年2月63546442421625282024年3月66566743391322282024年4月6958704439132230需求端：海外机构对美债配置需求抬升美债供需失衡现象已得到缓解3月以来，海外投资者对美债的配置需求提升，过去2个月美债拍卖中，海外投资者配售比例由去年60%的低点回升至67%，不同期限美债认购比例也较1-2月份平均提升0.1-0.2。美国对利率上行的承受能力远大于欧日。美联储降息周期打开后，欧央行和英国央行降息幅度或大于美国；随着非美央行与美联储货币政策周期的差异加大，也将加大海外机构对美债的配置需求也将提升。81.61.822.22.42.62.833年10年30年美国和发达经济体货币政策差异及美元指数不同期限美债认购比例（倍）80859095100105110115120-1.5-1-0.500.511.522.53美国-（英+欧+日）/3美元指数(右）需求端：海外机构对美债配置需求抬升二季度后，美债需求或将得到显著提升非美经济体融资成本的下滑或将导致跨境套利交易重启，对美债带来下行动力。最新数据显示，3个月美元兑日元对冲成本为5.4%，3个月美元兑欧元对冲成本为-1.48%。剔除日元和欧元对冲成本以后，10年期美债实际回报分别为-1.2%和5.7%，说明当前跨境套利交易仍有利可图。随着非美央行对美债配置需求增加，可能会通过期限溢价对美债收益率带来下行动力。9欧元汇率对冲成本和美债收益率走势日元汇率对冲成本和美债收益率走势1201251301351401451501550123456783个月USD/JPY对冲成本10年期美债收益率美元兑日元（右轴）-6-4-2024682000/3/292001/3/292002/3/292003/3/292004/3/292005/3/292006/3/292007/3/292008/3/292009/3/292010/3/292011/3/292012/3/292013/3/292014/3/292015/3/292016/3/292017/3/292018/3/292019/3/292020/3/292021/3/292022/3/292023/3/292024/3/29美元兑欧元汇率对冲成本10年期美债收益率10美债市场流动性跟踪美债市场流动性跟踪从流动性和波动指数观察美债市场从货币市场流动性来看：美债是货币市场融资的主要抵押品之一，以三方回购和DVP回购为例，国债在抵押品中占比分别为60%、40%；以SOFR最近一周日均交易量维持在1.74万亿美元,高于其他4类市场交易量总和。本周回购市场利率保持稳定。SOFR周内波动维持在5.31%上下，与政策利率维持一致，说明境内美元流动性暂时无虞。SOFR作为美国回购市场使用量最高的利率，其波动可以较好的衡量货币市场和美债市场的流动性情况。11资料来源：Wind不同回购市场利率日均成交额（十亿美元）回购市场利率（%）55.055.15.155.25.255.35.355.45.45SOFRTGCRBGCROBFR050010001500200025002018-04-022019-04-022020-04-022021-04-022022-04-022023-04-02SOFROBFRTGCRBGCR美债市场流动性跟踪从流动性压力和波动率观察债市场从货币市场流动性来看：商业银行准备金规模仍维持在高位，美联储隔夜逆回购工具企稳回升：截止3月27日，准备金下滑至3.47万亿美元。衡量美元过剩流动性的ONRRP规模回升至5944亿美元；二季度，由于财政部美债净发行规模下滑，ONRRP规模有望回升，但财政部一般账户余额（TG