木窗为基，铝窗+塑窗全面发展.pdf
公司报告|年报点评报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1森鹰窗业（301227）证券研究报告2024年05月06日投资评级行业轻工制造/家居用品6个月评级买入（维持评级）当前价格25.59元目标价格元基本数据A股总股本(百万股)94.80流通A股股本(百万股)33.74A股总市值(百万元)2,425.93流通A股市值(百万元)863.34每股净资产(元)18.94资产负债率(%)19.58一年内最高/最低(元)40.00/17.60作者孙海洋分析师SAC执业证书编号：S1110518070004sunhaiyang@tfzq.com资料来源：聚源数据相关报告1《森鹰窗业-季报点评:品类健全，渠道延展，成本改善》2023-10-292《森鹰窗业-公司点评:业绩持续靓丽，品类拓展打开第二增长级》2023-08-183《森鹰窗业-公司点评:广州拟出新规鼓励大阳台，公司处于品类+渠道拓展红利期》2023-08-06股价走势木窗为基，铝窗+塑窗全面发展公司发布年报及一季报24Q1收入0.9亿，同增3%，归母-0.02亿同增69%；扣非-0.09同增-8%；23A收入9亿，同增6%，归母1.5亿同增35%，扣非1.3亿同增32%；其中23Q4收入同增21%，归母同增19%，扣非同增25%公司2023年年报公布分红0.46亿，分红率32%。收入分产品看，木窗7.9亿，占84%，同增5%；毛利率37.8%，同增1.5pct；铝窗1.1亿，占12%，同增12%，毛利率17.4%，同增14.2pct；幕墙及阳光房收入0.2亿，占2%，同增5%，毛利率45.8%，同增4.7%；分模式，大宗5.2亿，占56%，同增4%；经销4亿，占43%，同增8%。23年公司木窗销售量47.8万平方米，同增10%；金属窗销量9.4万平方米，同增17%。24Q1毛利率16%，同减10pct；净利率-2%，同增4.5pct；23A毛利率36%，同增3pct，净利率15.5%，同增3.4pct。公司在大宗业务上保持稳健发展策略，积极拓展企事业、教育、酒店及产业园区等公共建筑项目，扩大P120等产品在被动式超低能耗建筑项目中的配套应用。在零售渠道上，完善线下经销网络，协助经销商寻找消费多元化趋势下的增量机会，拓展设计师圈层、物业社区集采团购及异业联盟等细分渠道。以线下经销网络为基础，构建线上引流推广、线下门店体验及多场景获客的渠道融合模式。公司竞争优势包括：公司作为国内较早专注于节能铝包木窗领域的专业制造商，十分重视工艺技术的改进与升级，不断进行技术研发和技术积累，创新生产工艺。公司当前已经建立了较完善的研发管理体系。积累了较为成熟的行业经验以及良好的行业口碑，在国内节能铝包木窗行业已经形成了较强影响力。长期对品牌建设、经销商招募及培育、经销渠道管理持续进行投入，与各区域经销商共同打造渠道价值链，充分调动经销商的积极性。目前已形成全国性销售服务网络布局，为公司快速发展奠定坚实市场基础更新盈利预测，维持“买入”评级公司主要从事定制化节能铝包木窗研发、设计、生产销售；为丰富产品矩阵、覆盖中高端节能窗市场，不断进行品类拓展并推出新产品，从单一的节能铝包木窗，逐步延伸至铝合金窗、节能UPVC窗等。公司拟构建以节能铝包木窗为主，以铝合金窗、节能UPVC窗及其他节能窗为辅，以窗、幕墙及阳光房等产品进行多品类协同的发展格局。预计公司24-26年归母净利分别为1.74/2.14/2.64亿元，EPS分别为1.84/2.26/2.78元/股，对应PE分别为14/11/9X。风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动，毛利率及经营业绩下滑，房地产开发投资政策变化，应收账款价值较大及坏账风险等-32%-22%-12%-2%8%18%28%38%2023-052023-092024-01森鹰窗业创业板指公司报告|年报点评报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2财务数据和估值202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)886.99939.651,395.851,694.982,019.05增长率(%)(7.28)5.9448.5521.4319.12EBITDA(百万元)250.19281.63249.61316.71389.73归属母公司净利润(百万元)107.95145.97174.33214.17263.84增长率(%)(15.96)35.2219.4322.8523.19EPS(元/股)1.141.541.842.262.78市盈率(P/E)22.3216.5113.8211.259.13市净率(P/B)1.351.311.201.080.97市销率(P/S)2.722.561.731.421.19EV/EBITDA7.886.125.385.473.54资料来源：wind，天风证券研究所公司报告|年报点评报告请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3财务预测摘要资产负债表(百万元)202220232024E2025E2026E利润表(百万元)202220232024E2025E2026E货币资金1,045.02802.741,163.40738.501,058.52营业收入886.99939.651,395.851,694.982,019.05应收票据及应收账款329.56426.56366.41717.94634.35营业成本591.23599.63819.641,147.161,353.78预付账款24.7615.7144.7642.7858.28营业税金及附加10.6010.8415.7219.3723.30存货142.5993.56232.43256.77319.45销售费用52.5562.5786.54130.51155.47其他18.97170.5827.3924.8131.43管理费用38.1046.1562.8183.0596.91流动资产合计1,560.891,509.151,834.401,780.802,102.04研发费用34.5032.2948.8559.3274.71长期股权投资0.009.739.739.739.73财务费用(8.34)(25.00)(19.55)(7.63)(6.79)固定资产470.81449.00451.51558.47764.26资产/信用减值损失(52.42)(58.00)(12.50)(13.00)(13.00)在建工程3.64112.93212.93250.34175.17公允价值变动收益0.000.47(165.47)0.000.00无形资产82.8580.6577.8775.0972.32投资净收益(0.92)(0.12)0.03(0.25)(0.31)其他80.9396.8981.6181.7383.13其他99.38104.470.000.000.00非流动资产合计638.22749.20833.65975.371,104.61营业利润122.31166.37203.90249.94308.36资产总计2,202.262,260.432,668.052,756.183,206.65营业外收入5.951.692.503.083.30短期借款182.06221.1
