好未来(TAL.US)2024财年第四季度点评报告：优质口碑驱动增长，收入利润均超预期.pdf

证券研究报告|公司点评|教育http://www.stocke.com.cn1/4请务必阅读正文之后的免责条款部分好未来(TAL)报告日期：2024年05月10日优质口碑驱动增长，收入利润均超预期——好未来2024财年第四季度点评报告投资要点好未来发布FY2024Q4业绩：收入较彭博一致预期高11%，四季度扭亏为盈1）收入增长超预期，FY2024Q4营收4.3亿美元，同比增长59.7%；彭博预期3.86亿美元，超预期11%，受益于素养教育业务增长和学习机产品热销。2）四季度扭亏为盈，利润超预期。FY2024Q4Non-GAAP经营利润及利润率分别为0.09亿美元、2.2%（彭博预期为-4.1%）；FY2024Q4Non-GAAP归母净利润及利润率分别为0.5亿美元、11.2%（彭博预期为1.4%）。学习服务：素养教育保持高增，持续开拓学习中心1）线下素养教育业务增长强劲，我们估计FY2024Q4线下素养教育收入同比高双位数增长，受益于素养教育模型的逐渐跑通（课程体系趋于成熟，满足提高学习兴趣、效率的切实需求）、稳步推进网点扩张（我们估计FY2024Q4约为300-350个vsFY2023Q4约为170个）。2）从前瞻指标递延收入看，FY2024Q4递延收入为4.283亿美元，FY2023Q4为2.374亿美元，同比+80%，亦可说明学习服务业务增长强劲、需求较好。内容解决方案：学习机新品接力，带动收入高增FY2024以来，学而思学习机产品持续热销，本季度推出xPad2Pro和xPad2ProMax两款新品，我们估计本季度学习机产品销量达到10-15万台（两款新品占比一半），带动内容解决方案业务收入同比高双位数增长。学习机的热销，一方面源自学而思优质自研教学内容的口碑吸引，另一方面融入大模型MathGPT的AI功能，帮助学生提高学习效率。利润率阶段承压，优质口碑带来的高续班率、高产能利用率驱动利润率修复FY2024好未来Non-GAAP经营利润和Non-GAAP归母利润分别为1966.9万美元、8532.5万美元，对应利润率分别为1.3%和5.7%，主因学习机等产品销售推广期需要一定费用投入、线上网校利润率仍在修复期。参考“双减”前好未来的盈利能力，FY2011-FY2019的Non-GAAP经营利润率和Non-GAAP归母利润率平均值分别为18.7%和19.1%，教育业务仍有较大的修复空间与提升潜力。我们认为伴随高增长的线下素养教育业务占比提升，学而思注重高续班率、高满班率有望带动整体利润率提升。关于内容解决方案业务利润率，随学习机起量规模效应摊薄费用，我们估计现金口径的学习机产品或已实现盈亏平衡，报表口径收入伴随递延收入确认，该业务利润率亦存在修复空间。盈利预测与估值好未来作为国内教育行业龙头，业务增长势能依然强劲，我们预计好未来FY2025-FY2027营业收入分别达到2068/2686/3104百万美元，分别同比+39%/+30%/+16%；预计好未来FY2025-FY2027归母净利润分别达到25/137/234百万美元，对应PE分别为354.0x/63.9x/37.5x；Non-GAAP归母净利润分别为135/253/351百万美元，对应PE分别为64.9x/34.8x/25.0x，维持“买入”评级。风险提示新业务发展不及预期；非学科培训市场竞争加剧；学习机市场竞争加剧；投资评级:买入(维持)分析师：段联执业证书号：S1230524030001duanlian@stocke.com.cn分析师：马莉执业证书号：S1230520070002mali@stocke.com.cn研究助理：陈钊chenzhao01@stocke.com.cn基本数据收盘价(美元)13.79总市值(亿美元)88总股本(亿股)2.12股票走势图相关报告1《重整旗鼓、积极转型，引领行业发展》2024.03.280%100%200%300%400%2022-01-012023-01-012024-01-01好未来涨跌幅标普500涨跌幅好未来(TAL)公司点评http://www.stocke.com.cn2/4请务必阅读正文之后的免责条款部分财务摘要[Table_Forcast](百万美元)2024A2025E2026E2027E营业收入1490206826863104(+/-)(%)46%39%30%16%归母净利润-425137234(+/-)(%)//454%70%每股收益(美元)-0.020.120.651.10P/E/354.063.937.5资料来源：浙商证券研究所注：2024为2024财年，对应时间2023.3.1-2024.2.29；好未来(TAL)公司点评http://www.stocke.com.cn3/4请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_ThreeForcast]表附录：三大报表预测值资产负债表利润表(百万美元)FY2024AFY2025EFY2026EFY2027E(百万美元)FY2024AFY2025EFY2026EFY2027E流动资产3699386143984903营业收入1490206826863104现金2209221825922988营业成本68494312151388应收账项160222288333毛利806112514711716预付及其他流动资产1331142115181582其他收入0000非流动资产1229123812001170销售费用462559700775长期投资0000管理费用430570626673固定资产405414376346研发费用0000无形资产233233233233营业利润(86)(5)145268其他590590590590利息收入85383844资产总计4928509955986073利息支出0000流动负债1082123416011847权益性投资损益(6)000应付款项127175226258其他非经营性损益2000应交税金0496373其他16000交易性金融负债0000除税前利润1133183312借贷到期部分0000所得税1584678其他955101013121516净利润(4)25137234非流动负债207207207207少数股东损益(1)000负债合计1289144118082054归属母公司净利润(4)25137234归属母公司股东权益3662368138134042少数股东权益(23)(23)(23)(23)负债和股东权益4928509955986073主要财务比率FY2024AFY2025EFY2026EFY2027E成长能力营业收入46.2%38.7%29.9%15.6%营业利润//3200.0%84.2%归属母公司净利润//454.1%70.2%获利能力毛利率54.1%54.4%54.8%55.3%现金流量表净利率-0.2%1.2%5.1%7.5%(百万美元)FY2024AFY2025EFY2026EFY2027EROE-0.1%0.7%3.6%5.8%经营活动现金流306115429451偿债能力净利润(4)25137234资产负债率26.2%28.3%32.3%33.8%折旧摊销0