宏观动态点评：美国核心CPI回落，但触发降息“仍需努力”.pdf

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1证券研究报告宏观美国核心CPI回落，但触发降息“仍需努力”华泰研究研究员易峘SACNo.S0570520100005SFCNo.AMH263evayi@htsc.com+(852)36586000联系人胡李鹏，PhDSACNo.S0570122120062hulipeng@htsc.com+(86)1063211166联系人齐博成SACNo.S0570122080197qibocheng@htsc.com+(86)21289722282024年5月16日│中国内地动态点评美国4月CPI点评4月美国CPI环比0.31%，低于彭博一致预期的0.4%，核心CPI环比0.29%，与彭博预期一致。数据发布后，市场对7月及以前降息的概率预期基本不变，但9月及以前降息概率回升至92%。结合美国的政治周期分析，虽然远期曲线“加权平均”的结果是9月前大概率降息，但9月FOMC与大选已经相当接近，11月后有更大不确定性。鉴于9月以后市场对不确定的定价较高，短期市场关注的焦点应该仍在7月是否（还）可能降息上（参见《必要性下降，但今年联储还会降息吗？》，2024/4/11）。虽然市场预期较低，但我们觉得仍有博弈空间。7月是否会有联储降息的窗口，取决于接下来几个月的数据变化——正如联储主席反复强调的，接下来的决策将“数据依赖”（datadependent）。具体看，核心PCE/CPI，非农就业、以及消费、尤其是服务消费相关数据较为重要。如果5-6月三项数据中，核心通胀环比均低于0.3%，且非农就业继4月快速下行后持续放缓、或服务消费明显降温，则7月仍有降息可能；反之，“做实”9月降息需要较为明显的增长减速信号。孤立地看，4月通胀数据本身不足以触发降息，但如果结合5-6月CPI继续偏弱，且就业市场继续降温/或消费、尤其服务消费减弱，则7月降息概率会回升。非粘性通胀方面，能源分项整体平稳，食品分项小幅回落，不及此前市场预期。4月能源分项环比持平于1.1%，其中能源商品回升1.2pct至2.7%，而能源服务回落1.4pct至-0.7%；5月初零售汽油环比涨幅边际回落，指示后续能源分项可能下行。此外，4月食品价格环比回落0.1pct至0%。跟市场预期相比，4月能源和食品环比不及此前预期。半黏性通胀方面，核心商品环比仍然低迷，但耐用品以外的分项有所回升。4月核心商品环比增速边际回升至-0.11%但仍处较低水平，主要受耐用品拖累：二手车环比增速回落0.3pct至-1.4%，领先指标Manheim二手车指数指示后续或进一步回落；新车环比进一步回落0.3pct至-0.5%；家具分项（环比-0.4%）持续低迷，环比连续8个月为负。非耐用品通胀有所回升，服装（1.2%）、药品（0.5%）和娱乐商品（0%）环比均边际改善。黏性通胀方面，住房和住房外其他核心服务均回落。4月住房分项回落0.04pct至0.38%，其中，房租分项回落0.06pct至0.35%，等价租金环比小幅回落0.02pct至0.42%；波动较大的学校住宿及酒店分项环比回落0.3pct至-0.2%。美联储关注的核心服务ex住房通胀环比回落0.2pct至0.5%，与2月持平。从分项来看，3月回升幅度较大的医疗和运输服务分项均边际回落，分别下行0.1pct和0.6pct至0.5%和0.9%，是核心服务ex住房通胀回落的主要贡献，其他分项中，教育分项整体平稳，而娱乐服务明显回升。4月CPI数据将市场预期的年内降息概率边际推高、时点边际提前，但孤立地看，4月核心CPI的增速本身可能还不足以触发近期降息。如果5月CPI持续下行，且5-6月非农就业数据或服务业消费数据明显走弱，则7月降息概率会上升。4月新增非农就业仅17.5万，不及预期的24万，且NFIB指示新增非农就业仍然维持下降；4月CPI数据也略低于预期，降低对通胀回升的担忧。往前看，7月31日FOMC会议前将公布5-6月非农数据（6月7日和7月5日）以及CPI数据（6月12日和7月11日），我们将密切追踪上述数据的变化及其对联储货币政策的影响。风险提示：联储鹰派超预期；通胀粘性超预期。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2宏观研究图表1：美国4月CPI细分项一览资料来源：彭博，华泰研究图表2：从4月CPI分项和各机构的平均预测值的对比来看，食品、能源和核心商品低于预期资料来源：彭博，UBS，MS，GS，Nomura，JPM，华泰研究图表3：4月美国CPI环比折年增速和同比均回落图表4：美国核心CPI的环比折年增速和同比均回落资料来源：Haver，华泰研究资料来源：Haver，华泰研究权重202404202404202403202402202404202403202402CPI100.0%0.310.380.443.43.53.2食品13.4%0.020.100.022.22.22.2能源7.0%1.121.132.262.52.1-1.7能源商品3.9%2.671.493.551.10.9-4.1能源服务3.1%-0.730.710.763.53.10.5核心CPI79.6%0.290.360.363.63.83.8核心商品18.6%-0.11-0.150.11-1.2-0.7-0.3服装2.6%1.200.650.551.40.40.0新车3.6%-0.45-0.17-0.10-0.4-0.10.4二手车1.9%-1.38-1.110.52-6.3-1.9-1.4家具3.5%-0.39-0.12-0.31-2.8-2.7-2.3药品1.3%0.450.160.092.52.52.9娱乐商品2.0%-0.03-0.46-0.20-2.2-1.9-1.2核心服务61.0%0.410.520.465.35.45.2住房36.1%0.380.420.435.55.65.8房租7.6%0.350.410.465.45.75.8等价租金26.6%0.420.440.445.85.96.0学校住宿及酒店1.5%-0.160.080.15-0.1-1.8-0.5核心服务ex住房24.8%0.460.680.505.05.04.5医疗6.5%0.450.56-0.052.72.11.1娱乐3.2%0.340.060.454.14.64.5教育通讯5.0%0.230.200.451.61.41.5运输服务6.5%0.861.521.3911.110.710.0汽车保险2.9%1.762.580.8522.622.220.6航空服务0.8%-0.81-0.373.57-5.8-7.1-6.14月CPI环比为0.3%，低于彭博一致预期的0.4%；核心CPI环比为0.3%，符合预期环比（%）同比（%）0.390.181.600.31-0.020.400.310.021.120.29-0.110.41-0.30.00.30.60.91.21.51.8CPIFoodEnergyCoreCPICoreGoodsCoreServices（%）预期实际值3.8%3.7%3.4%-5%0%5%10%15%201920202021202220232024美国CPI环比折年6个