情绪投资系列：情绪指标权重提升下拥挤度方法论.pdf
识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/23Xml[Table_Page]投资策略|专题报告2024年5月16日证券研究报告[Table_Title]情绪指标权重提升下拥挤度方法论——情绪投资系列[Table_Summary]报告摘要：⚫什么是拥挤度？用什么去衡量？我们常提到拥挤度其实就是衡量情绪或者预期的演绎程度，这里我们用板块的成交额占全部A股的比重去衡量，并用移动5日平均（MA5）来熨平单日的波动。⚫为什么在当下我们要提高对短期情绪的关注权重？从近几年来看，2022年之后，拥挤度模型对于市场走势指引意义逐渐增强，市场对于短期情绪演绎程度的关注权重进一步提升，主要有两点原因：（1）从基本面的角度，近两年具有基本面支撑、能持续突破拥挤度上限的方向不多；（2）从增量资金角度来看，目前市场整体偏向于存量博弈。⚫拥挤度模型的应用有哪些法则？（1）比较区间：考虑到相同逻辑下的分位数比较，成交额占比不宜比较太久，行业逻辑变迁可能导致成交额占比中枢变迁，我们更关注近一年分位数，除非行业出现大的逻辑变化。（2）顶部规律：对于大多数行业均有效，成交额占比达到前高往往代表着板块较为拥挤，随后可能会看到超额收益的阶段性回落。当成交额占比接近前高位置（比如近一年成交额占比分位数达到80%），板块可能会对利好钝化，对利空敏感，随后往往会超额收益阶段性见顶。这个规律既适用于AI等主题类资产，也适用于稳定价值类的红利风格。（3）底部规律：对于偏价值类行业较为有效，成长类行业可能需要等待右侧信号。当成交额占比回到极低位置（比如近一年成交额占比分位数降到20%以下），往往意味着短期性价比有所回升，板块情绪出清，对于偏价值类方向（比如红利、白酒）往往会有资金去配置，但成长类方向（比如AI）可能要等待右侧信号。⚫当前三类资产拥挤度处在什么位置？对于三类资产而言，拥挤度指标的顶部规律对主题类资产、稳定类资产和部分顺周期资产短期指引意义较强，对景气成长类资产指引意义一般；拥挤度指标的底部规律对稳定类资产和部分顺周期类资产指引意义较强，对成长类资产指引意义一般。（1）顺经济周期方向：目前拥挤度不高，建议重点关注后续地产政策落地效果、财政资金到位情况。（2）稳定价值类方向：目前拥挤度偏高，在地产周期反弹前建议继续持有，对于绝对收益资金可以等拥挤度回落之后加配。（3）成长方向：外需方向局部行业偏高，如果景气提升有望进一步突破拥挤度上限；TMT拥挤度极低，近期可以重点关注催化。⚫风险提示：全球地缘政治风险；全球紧缩背景下，全球经济下行超预期；海外政策及加息节奏不确定，中国货币及财政政策的出台时间及形式存在不确定；历史规律可能存在偏差。⚫注：本文如无特别说明，数据来源均为Wind。[Table_Author]分析师：刘晨明SAC执证号：S0260524020001liuchenming@gf.com.cn分析师：郑恺SAC执证号：S0260515090004SFCCENo.BUU989zhengkai@gf.com.cn分析师：赵阳SAC执证号：S0260524030008gfzhaoy@gf.com.cn请注意，刘晨明,赵阳并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/23[Table_PageText]投资策略|专题报告目录索引一、什么是拥挤度？用什么去衡量？..4二、为什么在当下我们要提高对短期情绪的关注权重？...4（一）从基本面的角度，近两年具有基本面支撑、能持续突破拥挤度上限的方向不多.....4（二）从增量资金的角度来看，目前市场整体偏向于存量博弈...6三、拥挤度模型的应用有哪些法则？...8（一）比较的时间区间：不宜太长，最好在1-2年左右，除非板块逻辑发生颠覆性变化..8（二）顶部规律：对于大多数行业均有效，成交额占比达到前高往往代表着板块较为拥挤，随后可能会看到超额收益的阶段性回落...10（三）底部规律：对于偏价值类行业较为有效，成长类行业可能需要等待右侧信号...13四、当前各行业拥挤度情况如何？拥挤度对于三类资产有何指引意义？17（一）顺经济周期方向：目前拥挤度不高，建议重点关注后续地产政策落地效果、财政资金到位情况..18（二）稳定价值类方向：目前拥挤度偏高，在地产周期反弹前建议继续持有，对于绝对收益资金可以等拥挤度回落之后加配.19（三）成长方向：外需方向局部行业偏高，如果景气提升有望进一步突破拥挤度上限；TMT拥挤度极低，近期可以重点关注催化...19五、风险提示..21识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/23[Table_PageText]投资策略|专题报告图表索引图1：拥挤度指标释义.4图2：一季报高基数高增长、具备大的自上而下逻辑的方向不多..5图3：19-21年新能源车成交额占比顶部不断上台阶...6图4：公募基金发行持续位于底部.6图5：外资在近两年流入明显放缓.6图6：近几年主动权益类公募基金仓位维持在高位7图7：19-20年新能源、白酒成交占比中枢同时抬升...7图8：23年以来哑铃策略两端成交占比此消彼长..7图9：新能源车成交额占比中枢的变迁8图10：白酒成交额占比中枢的变迁.....9图11：煤炭成交额占比中枢的变迁...10图12：40%成交额占比附近往往是TMT板块情绪和超额收益的阶段性顶点.....11图13：半导体成交额占比11图14：光模块成交额占比11图15：红利指数的阶段性情绪顶点规律也较为明显..12图16：新能源的阶段性情绪顶点规律在景气周期不再上行后也较为显著.....12图17：生猪养殖已经达到近一年90%以上的分位数，后续观测猪肉价格是否可以持续回升...13图18：红利指数的情绪底部规律较为明显....14图19：交运成交额占比...14图20：水电成交额占比...14图21：白酒的情绪底部规律较为明显.....15图22：整个22年大部分是时候TMT情绪都处在低位...16图23：整个23年大部分是时候新能源车情绪都处在低位....16图24：主要行业近一年成交额占比分位数....17图25：A股三类资产与拥挤度规律...18图26：白酒近一年成交额占比分位数30.1%18图27：房地产近一年成交额占比分位数73.9%...18图28：公用近一年成交额占比分位数99.5%19图29：交运近一年成交额占比分位数98.7%19图30：煤炭近一年成交额占比分位数67.7%19图31：银行近一年成交额占比分位数75.2%19图32：出海指数近一年成交额占比分位数为44.6%.20图33：家电近一年成交额占比分位数91.7%20图34：机械近一年成交额占比分位数50.8%20图35：TMT大类近一年成交额占比分位数为2%.....21识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/23[Table_PageText]投资策略|专题报告一、什么是拥挤度？用什么去衡量？备注：如无特殊说明，本文数据均来自wind我们常提到拥挤度其实就是衡量情绪或者预期的演绎程度，这里我们用板块的成交额占全部A股的比重去衡量，并用移动5日平均（MA5）来熨平单日的波动。当板块的成交额占比提升的时候，往往
