中国再通胀系列之二：公用事业涨价会带来“再通胀”吗？.pdf
宏观研究2024.05.161敬请关注文后特别声明与免责条款专题报告公用事业涨价会带来“再通胀”吗？——中国再通胀系列之二分析师芦哲登记编号：S1220523120001联系人占烁相关研究《基建投资：两个预期差背后的结构变动》2024.05.07《中美通胀的分化与收敛》2024.04.26《谁扛起了固投开门红？》2024.04.10《人民币汇率贬值是否预示“降息”？——兼汇率“六问六答”》2024.03.25《无需过度担忧万科短期融资空间--产业债观察系列1》2024.03.23《谨慎看待铜价上涨、乐观看待钢价下跌》2024.03.20核心观点：近期，国内多地调整了水电燃气和高铁等公用事业的收费标准。我们认为在当前总需求偏弱的环境下，仅仅依靠成本端的价格上调，而没有总需求大幅回升的配合，无法形成涨价合力，不足以带来再通胀。因为成本端的涨价可能难以向下游传导，这会使得公用事业涨价带来的成本上涨只能短暂而小幅地影响价格，在12个月之后，价格的同比增速仍会随着基数效应的减退而回落。本文中，我们将会从投入产出表角度测算公用事业涨价对CPI和PPI的完全影响，并探讨这一影响兑现的条件。全面认识公用事业价格：基于国际和历史的比较从国际比较来看，我国水电价不高，水价相当于IWA调查30国均价的53%，电价分别相当于OECD和新兴国家的59%/81%。根据2022年国际水协会（IWA）对30个国家和地区用水价格的调查，用水200m³以内时，我国用水价格为4.8元/m³，其中同为制造大国的德国、日本分别为13.1和7.1元/m³，30国平均为8.9元/m³，我国为30国均价的53%。根据国家电网的数据，我国工业用电和居民用电的平均电价大约相当于OECD国家的59%，相当于新兴市场国家的81%，相当于美国的83%。国内来看，过去20年在经济快速发展的同时，公用事业价格涨幅长期较低。民用价格方面，从涨幅来看，水价20年上涨69%>天然气38%>公汽36%>电价7%。工业水电燃气价格在过去20年的涨幅是民用的两倍左右。2004-2024年，工业用水价格上涨139%（民水69%），天然气价格上涨81%（民气38%），用电价格上涨14%（民电7%）。结合历史和国际比较来看，公用事业涨价有成本上涨、价格偏低和地方财政压力这三方面考虑。一是成本上涨。近几年，公用事业成本居高不下，压缩企业利润率。在2021-2022年这轮全球通胀中，布油价格最大涨幅达到3.4倍，国内动力煤期货价格上涨2.6倍。公用事业行业成本率从2020年底的87.7%上涨至2021年底的91.7%，提高了4个点，导致同期营收利润率从6.4%降至3.3%。2023年以来，公用事业成本有所下降，但仍然明显高于疫情前水平，企业利润率仍承压。二是价格水平偏低。从国际比较和历史比较来看，我国当前公用事业价格，特别是民用价格，在全球处于较低水平。基于这一考虑，水利部和国家发改委近几年分别提出过水电涨价的设想。三是地方财政压力加大。公用事业行业较为依赖财政补助，且多为地方事权，但近两年来，土地出让收入减少等因素使得地方财政压力加大，公用事业涨价也有助于减轻地方财政压力。这一轮涨价潮可追溯到2022年以来的成本上涨，有4类公用事业价格从2022年以来明显上调：一是工业用电，在2021年11月-2023年3月，涨价7%；二是工业用天然气，在2021年12月-2023年3月涨价21%；三是公方正证券研究所证券研究报告专题报告2敬请关注文后特别声明与免责条款共汽车票价，2021年9月到2022年1月涨价12%；四是民用供暖，2021年12月-2022年2月涨价24%。公用事业涨价如何影响CPI和PPI？从直接影响来看，如果水电燃气和高铁都涨价5%，对CPI和PPI直接拉动为0.22和0.37个点；如果都涨价10%，对CPI和PPI直接拉动为0.43和0.73个点。从投入产出表测算的完全影响来看，当水电燃气和高铁价格都上涨5%时，CPI和PPI分别上涨0.3和0.7个点；涨价10%时，CPI和PPI分别上涨0.6和1.5个点。为何公用事业涨价不会带来再通胀？我们认为在当前总需求偏弱的环境下，仅仅依靠成本端的价格上调，而没有总需求大幅回升的配合，无法形成涨价合力，不足以带来再通胀。因为成本端的涨价可能难以向下游传导，这会使得公用事业涨价带来的成本上涨只能短暂而小幅地影响价格，在12个月之后，价格的同比增速仍会随着基数效应的减退而回落。具体而言，公用事业涨价无法带来再通胀的原因来自三方面。一是需求偏弱下，价格传导不畅，各行业难以形成统一的涨价力量。我们通过投入产出表测算公用事业涨价的完全影响时，一个很重要的假设就是上下游成本上涨能够完全传导。而在现实中，这个假设难以完全实现，许多行业可能出现只有成本上升、价格并未上调的情况，难以形成各行业的涨价合力。第二，从实际来看，水电燃气和高铁往往是局部调价，很少统一涨价，意味着水电燃料和高铁费全面上涨5%本身是难以实现的假设。比如本轮涨价，一线城市中上海是在2023年底上调水价，广州是在2024年5月通过调价听证会。调价节奏错开，各地区很难在同一时期内形成统一涨价的力量，体现在整体CPI和PPI价格上会更温和。可以从水电燃料和交通费CPI历史涨幅中得到验证，这两项价格从2001年后，年度涨幅从未超过10%，2010年后从未超过5%，同时、全面涨价较难实现。三是公用事业涨价带来CPI增长的持续性不强。以北京上海为例，2014年5月1日起，北京居民用水实行阶梯定价机制，当月北京市水电燃料CPI环比上涨4.6%，但此后CPI环比增长迅速回到接近0的水平。相似地，2021年10月，遵循《城镇供水价格管理办法》规定，上海市调高了居民水价，当月水电燃料CPI环比增长2.8%，而其后三个月水电燃料CPI的环比增长回落至0.0%、-0.3%、0.8%。在本轮公用事业涨价中，上海于2024年1月调高了居民水价，当月水电燃料CPI环比增长1.2%，而随后2月和3月仅为0.0%和-0.1%。从CPI同比来看，公用事业涨价也只能推高12个月同比增速，12个月后随着基数效应减退，涨价影响也会逐步消减。风险提示：（1）猪肉和大宗商品等价格变动导致物价出现明显上涨；（2）基建投资拉动PPI快速改善，涨价传导更为顺畅；（3）公用事业涨价幅度和范围超预期。专题报告3敬请关注文后特别声明与免责条款正文目录1全面认识公用事业价格：基于国际和历史的比较51.1水电价格的国际比较.....51.2过去20年历史比较61.3涨价的三个考虑...82公用事业涨价如何影响CPI和PPI：基于投入产出表的测算..102.1直接影响：基于权重的测算....102.2完全影响：基于投入产出模型价格传导的测算123为何公用事业涨价不会带来再通胀.....144风险提示...16专题报告4敬请关注文后特别声明与免责条款图表目录图表1:30国家和地区水价调查5图表2:电价国际比较..6图表3:民电和工业用电价格..7图表4:民水和工业用水价格..7图表5:东京和首尔水价涨幅..7图表6:民用和工业天然气价格7图表7:公汽价格7图表8:民用采暖价格..7图表9:2022年公用事业行业成本的系统性抬升
