定增落地，看好后续API+制剂进入高速增长期.pdf
公司报告|公司点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1司太立（603520）证券研究报告2024年06月10日投资评级行业医药生物/化学制药6个月评级买入（维持评级）当前价格10.15元目标价格元基本数据A股总股本(百万股)342.51流通A股股本(百万股)342.51A股总市值(百万元)3,476.52流通A股市值(百万元)3,476.52每股净资产(元)5.15资产负债率(%)66.90一年内最高/最低(元)17.25/7.86作者杨松分析师SAC执业证书编号：S1110521020001yangsong@tfzq.com资料来源：聚源数据相关报告1《司太立-季报点评:销售规模持续扩大，一体化战略持续兑现》2023-11-012《司太立-首次覆盖报告:造影剂龙头地位巩固，一体化布局逐步兑现》2023-09-05股价走势定增落地，看好后续API+制剂进入高速增长期事件2024年6月6日，司太立发布完成定增公告。本次定增发行数量为9589.54万股，发行价格为每股人民币9.75元，募集资金总额为人民币9.35亿元，扣除发行费用（不含税）后，实际募集资金净额为人民币9.28亿元。我们认为定增产能落地后，司太立将进一步巩固碘造影剂原料药产能优势。在碘价下行的背景下，后续公司业绩有望进入高速增长期。碘价：全球产能持续恢复，碘价已进入下行趋势SQM数据显示，碘价从2023Q1的70美元/千克（SQM口径）降至2024Q1的65美元/千克；同时中国海关数据库数据显示，2024年4月最近碘价为64美元/千克，碘价下行趋势已经显现。考虑到碘价下降对公司业绩短期内有较大的影响，我们预计公司利润端有望实现稳定增长。API：定增落地后产能瓶颈逐渐解除，后续收入有望加速增长原料药产能方面，相较于同行业竞争对手，司太立已投产的造影剂原料药品种丰富、上市时间早，经过20余年持续不断的投入，在碘海醇、碘帕醇及碘克沙醇三个品种上已合计拥有近1,800吨产能，其中碘海醇产能约1000吨；此外，公司在韩国、日本、印度、伊朗、欧洲等国家和地区的市场也呈现出蓬勃发展的态势，公司预计造影剂需求将继续增长。根据公司公告中产能和单价测算，定增落地前公司API产能已经基本达到瓶颈，已经成为限制公司API收入增长的主要因素。本次定增落地后，相关产能释放有望带动公司收入体量加速提升。制剂：国内品种布局齐全，海外业务加速推进国内方面，截至2023年底，司太立制药已成为国内仿制药企业中，获批碘对比剂品种最多的企业，2023年国内制剂实现收入4.9亿元（yoy+42.44%）。海外方面，公司将发挥上海司太立+爱尔兰IMAX双平台优势，重点推进EU-GMP认证工作，突破高端市场认证。盈利预测与投资评级考虑到碘价下降节奏较前预期偏慢，将2024-2026年公司营业收入调整至26.09/32.14/40.67亿元（2024-2025年前值为29.56/35.51亿元），归母净利润调整至1.55/3.22/4.82亿元（2024-2025年前值2.50/4.25亿元），维持“买入”评级。风险提示：测算具有主观性风险，碘价下降不及预期风险，市场竞争风险，海外推广不及预期风险财务数据和估值202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,131.242,195.992,609.273,213.704,067.03增长率(%)6.573.0418.8223.1626.55EBITDA(百万元)576.84481.17523.81704.71876.48归属母公司净利润(百万元)(75.85)44.23155.42321.93481.74增长率(%)(123.43)(158.32)251.37107.1349.64EPS(元/股)(0.22)0.130.450.941.41市盈率(P/E)(45.84)78.6022.3710.807.22市净率(P/B)1.971.981.811.471.19市销率(P/S)1.631.581.331.080.85EV/EBITDA15.1115.0311.057.465.57资料来源：wind，天风证券研究所-49%-41%-33%-25%-17%-9%-1%2023-062023-102024-02司太立沪深300公司报告|公司点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明21.碘价：全球产能持续恢复，碘价已进入下行趋势全球碘产能持续恢复。据USGS数据显示，截至2022年底全球碘累计探明储量约为610万吨，储量主要集中在日本、智利；从产量方面来看，近年来全球碘产量整体呈波动增长的趋势，2022年全球碘产量约为3.3万吨，同比增长1.5%。从主要生产地区看，根据SQM2021年报，世界上主要的碘生产国包括智利、日本和美国，这三个国家的总产量约占全球总产量的94%。此外，俄罗斯、土库曼斯坦、阿塞拜疆和中国也生产少量的碘。表1：全球主要产碘国家制碘原料（2021年情况）生产地区制碘原料全球销售占比智利由天然硝石矿制硝酸钠过程中的副产物59%日本1934年开始以卤水为主要原料29%美国来自开采石油和天然气的油、气田卤水以及盐湖层间卤水6%中国海带、地下盐卤、矿石伴生碘资料来源：网化商城公众号，天风证券研究所碘广泛用于医疗、农业和工业应用以及人类和动物营养产品，造影剂是碘下游第一大应用。碘和碘化物用作产品配方中的原料或催化剂，例如X射线造影剂，杀菌剂，防腐剂和消毒剂，医药中间体，LCD和LED屏幕的偏光膜，化学品，有机化合物和颜料。碘也以碘酸钾或碘化钾的形式添加到食用盐中，以防止缺碘症。图1：2021年全球碘下游应用资料来源：网化商城公众号，天风证券研究所作为全球最大的碘生产商之一，SQM碘产能扩产计划持续推进。根据SQM公告，目前公司有2个碘扩产项目正在持续推进：1300吨（PampaBlanca）及2500吨（Greenfieldprojects）扩产持续推进。图2：2015-2022年全球碘储量及产能情况23%13%13%8%8%7%6%4%4%14%造影剂医药制造液晶面板制造杀菌剂饲料添加剂含氟化工杀虫剂尼龙生产人体营养其他公司报告|公司点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3资料来源：USGS，智研咨询公众号，天风证券研究所目前全球碘价仍处于高位，下降趋势已经显现。随着上游大型碘供应企业扩产，以及中小型碘矿产能释放，公司预计未来碘价整体呈现下降趋势。根据SQM数据，碘价从2023Q1的70美元/千克（SQM口径）降至2024Q1的65美元/千克；同时中国海关数据库数据显示，2024年4月最近碘价为64美元/千克，碘价下行趋势已经显现。图3：2015-2024M4碘价（SQM与中国海关数据库口径，US$/KG）与司太立毛利率（%）资料来源：Wind，SQM推介材料，天风证券研究所2.API：产能瓶颈逐渐解除，后续收入有望加速增长原料药产能方面，相较于同行业竞争对手，司太立已投产的造影剂原料药品种丰富、上市时间早，经过20余年持续不断的投入，在碘海醇、碘帕醇及碘克沙醇三个品种上已合计拥有近1,800吨产能，其中碘海醇产能约1000吨。受困于产能限制，司太立近年来原料药（API）收入增速放缓。司太立2
