有色金属:有色资源品的投资逻辑发生了哪些变化?.pdf

2024-07-10 10:36
天风证券
刘奕町
有色金属:有色资源品的投资逻辑发生了哪些变化?.pdf

1证券研究报告作者:行业评级:上次评级:行业报告:请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明有色金属强于大市强于大市维持2024年07月09日(评级)分析师刘奕町SAC执业证书编号:S1110523050001有色资源品的投资逻辑发生了哪些变化?行业深度研究•再全球化过程中,资源品价值正在经历重估。1)流动性:风险事件频发与货币信用泛滥并行,资源品价值迎来重估。新冠疫情之后,全球风险性事件频发,在经济制裁、地缘政治事件、货币管制等因素下全球资产流动性受限;同时全球央行为应对新冠疫情的冲击,普遍实施新一轮宽松的货币政策和扩张性财政政策,美元信用危机下黄金与比特币大涨。2)稀缺性:时代特征更加突出。作为资源品的固有基因,在资本开支下行、资源贫化的刚性供给约束下,叠加地缘政治危机、全球资源保护主义盛行,稀缺性的时代特征将更加突出。3)必要性:全球再工业化的生产原料。后疫情时代,全球产业链重构,以美国为代表的发达国家进行再工业化,引导产业链回迁,同时以印度为代表的新兴经济体快速发展,上游资源品作为工业生产的血液,是全球再工业化的原料与基础。•供给面临刚性收缩,看起来不错的价格仍难刺激真正有效的供给。资本开支下行、资源贫化,塑造全球供应端硬约束。后疫情时代,地缘政治格局不确定性上升,局部冲突频发、大国博弈加剧,资源品前期资本开支的不足导致中期供给趋紧,叠加企业家投资决策变得更加谨慎,对预期回报率和风险的比值逐步抬升,刺激新增供给的有效价格高于以往周期。•传统需求范式正被逐步打破,地域上和结构上存在双重预期差。地域方面,伴随全球制造业产业链正发生重构,全球化转化为区域化,人口结构年轻的东南亚、拉美、中东区域的快速发展,从而拉动资源品的需求,我们预计产业链重构对资源品需求的拉动将成为未来几年的主角,海外新兴市场需求成为主要增长动力之一。结构方面,在新旧经济动能交替的过程中,以地产为代表的旧需求体量仍大,以新能源为代表的新需求边际仍在增长,据我们测算,2023年全球新能源用铜量达298万吨,2018-2023年5年CAGR为25%,新能源用铜占比从3%提升至11%。中长期来看,在“双碳”背景下的新能源行业转型趋势中,新能源领域铜需求量有望持续上涨,成为铜消费增长主力。其他潜力场景,AI算力有望成为铜需求新动能。随着科技的不断进步和新材料技术的开发,铜的应用场景有望进一步扩展,拉动铜消费量上行。•风险提示:全球经济衰退的系统性风险,需求不及预期的风险,上游供给大增的风险,测算具有主观性。2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明摘要引子:20年以来黄金&铜价复盘资料来源:Wind,财联社公众号,中国黄金网公众号,21经济网,钢联等,天风证券研究所3Ø黄金:20年初至今,黄金涨幅达57%,黄金行业指数涨幅达171%,走势与金价高度吻合且弹性更高。我们认为当前黄金或站在中长期牛市的起点,美元化成为其定价的底层逻辑,随着降息预期渐起,金融属性边际向好,支撑金价上涨。图:20年以来金价及股指复盘05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0001,0001,2001,4001,6001,8002,0002,2002,4002,6002020-01-022020-03-022020-05-022020-07-022020-09-022020-11-022021-01-022021-03-022021-05-022021-07-022021-09-022021-11-022022-01-022022-03-022022-05-022022-07-022022-09-022022-11-022023-01-022023-03-022023-05-022023-07-022023-09-022023-11-022024-01-022024-03-022024-05-022024-07-02COMEX黄金(美元/盎司)中信行业指数:黄金(右)1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,0002020-01-022020-03-022020-05-022020-07-022020-09-022020-11-022021-01-022021-03-022021-05-022021-07-022021-09-022021-11-022022-01-022022-03-022022-05-022022-07-022022-09-022022-11-022023-01-022023-03-022023-05-022023-07-022023-09-022023-11-022024-01-022024-03-022024-05-022024-07-02LME铜(美元/吨)中信行业指数:铜(右)图:20年以来铜价及股指复盘20年初,新冠疫情开始爆发,避险属性推升金价上涨20年3月,新冠疫情全面爆发,全球资产齐跌20年3-8月,全球疫情持续恶化,叠加全球央行启动新一轮宽松政策,黄金作为避险资产持续上扬20年9-11月,经济复苏,新冠疫苗进展积极,加之大选后美国政治不确定性下降,黄金承压21年Q1,拜登基建方案通过,叠加美国加息预期,金价下跌22年初,俄乌战争爆发,金价反弹22年3-10月,美联储进入加息周期,金价持续下跌22年11月-23年1月,加息幅度缓和,金价大幅反弹23年3-4月,SVB风波,黄金上涨23年5-6月,美国银行危机消退,市场修正降息预期,黄金下跌23年10-12月,巴以冲突爆发,12月美联储结束加息,黄金上涨24年3月以来,美联储降息预期叠加央行购金,金价持续上涨,近期震荡20年Q1,新冠爆发,铜价下挫20年4月-21年5月,疫情期间全球流动性宽松,经济复苏预期,叠加供给端受限,铜价进入新一轮上涨周期21年6月-22年3月,铜价高位震荡22年4月-22年7月,美联储加息,铜价承压下行22年8月-23年2月,低库存高通胀,叠加宏观扰动,铜价回升后震荡24年3-5月,美联储降息与全球经济复苏预期下,铜供给面临刚性收缩,铜价大幅上涨24年6月以来,美联储调息不确定性增加,铜价有所波动Ø铜:20年初至今,铜价涨幅61%,铜行业指数涨幅达50%,走势同样与铜价高度吻合。与黄金不同,铜的定价同时受到商品属性与金融属性影响,区别于铝、铅、锌等工业金属,金融属性构成其定价光谱,铜价同样受到宏观因素催化,回归基本面,我们预计供紧需增背景下,中长期铜价中枢有望稳步上行。0100200300400500020406080100120140200020022004200620082010201220142016201820202022固定资本形成总额:印度(百亿美元)固定资本形成总额:美国(百亿美元,右)1.再全球化过程中,资源品价值正在经历重估资料来源:Wind,阳光日报,新华网,天风证券研究所4Ø流动性:风险事件频发与货币信用泛滥并行,资源品价值迎来重估。新冠疫情之后,全球风险性事件频发,在经济制裁、地缘政治事件、货币管制等因素下全球资产流动性受限;同时全球央行为应对新冠疫情的冲击,普遍

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