大唐集团旗下综合电力平台,火电盈利修复空间大.pdf

2024-07-11 16:35
中国银河
陶贻功,梁悠南
大唐集团旗下综合电力平台,火电盈利修复空间大.pdf

www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明[Table_Header]公司深度报告●公用事业2024年7月11日[Table_Title]大唐集团旗下综合电力平台,火电盈利修复空间大核心观点:[Table_Summary]大唐集团旗下综合电力平台。公司是大唐集团旗下综合电力平台,以及集团旗下火电业务的最终整合平台,装机主要分布于全国19个省、市、自治区。截至2023年年末,公司控股装机73.28GW,其中煤机、燃机、风电、光伏、水电装机分别为45.62GW、6.63GW、7.46GW、4.37GW、9.20GW,占比分别为62.3%、9.0%、10.2%、6.0%、12.6%。此外公司参股宁德核电和塔山煤矿等优质项目,近5年年均投资净收益超过25亿元。火电行业:电改促业绩稳定性提升,板块有望迎估值重塑。目前煤电收入以电能量电价为主,占比在75%以上,因此盈利能力受煤价影响大,周期属性强。以大唐发电为例,过去10年间公司火电业务毛利率在-10.1%~32.9%之间、度电毛利在-0.036~0.118元之间大幅波动。随着电改推进,煤电调峰、调频等调节性价值持续提升,带动容量补偿、辅助服务收入占比提升。我们测算,至2030年煤电将有50%左右收入来自边际成本低、稳定性高的容量补偿和辅助服务,其或将成为煤电主要且稳定的利润来源,煤电公用事业属性将显著提升。目前火电板块PB均值为1.22x,随着其由周期属性向公用事业属性转变,板块PB相对核电2.14x、水电2.92x有较大修复空间。煤价进入下行通道,公司火电盈利修复空间大。我们测算今年煤炭整体供需将进一步宽松,长期来看“双碳”能源转型抑制煤炭需求,煤价重心有望持续下移。目前公司电源结构仍以火电为主,2023年公司火电装机与发电量分别为52.25GW和2266亿千瓦时,占比分别为71.3%和82.4%,并且燃料成本占火电营业成本的85%以上,因此公司火电板块盈利能力修复空间大。我们测算在2024年火电上网电价下降3%(0.013元/千瓦时),燃料成本下降6%(0.02元/千瓦时)的情景下,火电业务利润总额将增加670%(17.6亿元)至20.1亿元,对应单位GW利润总额4000万元左右。展望远期,随着容量补偿和辅助服务成为主要利润来源,预计2030年火电单位GW利润总额将提升至1.2-2.5亿元。公司新能源开发进入加速期,储备项目支撑长期成长空间。公司大力推进低碳清洁能源转型,2023年新能源总装机11.83GW,营收79.14亿元、利润总额30.36亿元,十四五以来装机、营收复合增速均为24%。2023年新能源装机、营收、利润总额占比分别为16.1%、6.5%、54.5%。随着风电、光伏上游价格下降,我们预计新能源建设将进入加速期,2024-2025年新增装机分别为6GW、8GW,同比分别增长64%、33%。公司依托传统能源调峰等优势,多措并举获取新能源项目资源,十四五以来累计完成项目核准21.13GW,支撑新能源装机长期成长空间。投资建议:预计2024-2026年公司归母净利润分别为41.53/52.67/62.26亿元,对应PE分别为13.7x/10.8x/9.2x。长期来看,电改将推动火电业绩从强周期性转向高度稳定性,且在发展新能源方面具有资源及消纳优势,估值有望迎来重估。我们认为公司估值仍有提升空间,维持“推荐”评级。风险提示:煤价超预期上涨的风险;新能源开发进度不及预期的风险;上网电价下调的风险。[Table_StockCode]大唐发电(601991)[Table_InvestRank]推荐(维持)分析师[Table_Authors]陶贻功:010-80927673:taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码:S0130522030001梁悠南:010-80927656:liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码:S0130523070002[Table_Market]市场数据2024-07-08股票代码601991A股收盘价(元)3.08上证指数2,922.45总股本(万股)1,850,671实际流通A股(万股)1,239,609流通A股市值(亿元)382相对沪深300表现图[Table_Chart]资料来源:wind,中国银河证券研究院相关研究[Table_Research]【银河环保公用】公司点评_大唐发电(601991):煤电盈利仍有提升空间,装机结构持续优化请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。2[Table_ReportTypeIndex]公司深度报告主要财务指标预测[Table_MainFinance]2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)122404.47127127.50131453.13135672.72收入增长率%4.773.863.403.21归母净利润(百万元)1365.134152.615267.326225.72利润增速%434.81204.1926.8418.20毛利率%11.7514.1315.8817.32摊薄EPS(元)0.070.220.280.34PE41.7513.7310.829.16资料来源:公司公告,中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。3[Table_ReportTypeIndex]公司深度报告目录一、大唐发电:大唐集团旗下综合电力平台....4(一)大唐集团旗下综合电力平台,清洁能源装机占比接近40%....4(二)煤价下行推动盈利能力改善,分红提升空间大..51.营业收入稳健增长,煤价下行推动盈利能力改善..52.资产负债率呈下降趋势,分红提升空间大..8二、火电:公司火电盈利修复空间大,电改推动火电估值重塑10(一)需求偏弱、煤价下行,火电盈利有望持续改善.....10(二)收入结构变革,稳定性持续提升;火电板块估值重塑可期..12(三)公司火电盈利修复空间大,预计2024年火电利润总额增加近20亿元.....15三、新能源:公司绿色转型步伐加快,储备项目支撑长期成长空间....18(一)市场化加速,短期电价承压不改长期装机空间大18(二)公司绿色转型步伐加快,预计2024-2025年新能源新增6GW、8GW.21四、盈利预测与估值分析....24(一)盈利预测.....24(二)相对估值:火电估值修复空间大26(三)绝对估值:每股价值区间3.50-6.44元.26五、风险提示28附录:31(一)公司财务预测表.....31请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。4[Table_ReportTypeIndex]公司深度报告一、大唐发电:大唐集团旗下综合电力平台(一)大唐集团旗下综合电力平台,清洁能源装机占比接近40%大唐集团旗下综合电力平台。公司成立于1994年,1997年在香港、伦敦上市,2006年在A股上市,是第一家同时在香港、伦敦、上海三地上市的中国企业。公司是大唐集团旗下综合电力平台,以及集团旗下火电业务的最终整合平台。截至2024年一季

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