联影医疗23年中报点评：国内外持续发力，股权激励彰显成长信心.pdf

1/4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_Main]证券研究报告|公司点评联影医疗(688271.SH)2023年08月22日买入（维持）所属行业：医疗器械当前价格(元)：109.00证券分析师陈铁林资格编号：S0120521080001邮箱：chentl＠tebon.com.cn刘闯资格编号：S0120522100005邮箱：liuchuang＠tebon.com.cn王艳资格编号：S0120523080001邮箱：wangyan5＠tebon.com.cn市场表现沪深300对比1M2M3M绝对涨幅(%)-20.15-18.40-22.28相对涨幅(%)-18.48-15.66-17.56资料来源：德邦研究所，聚源数据相关研究1.《——联影医疗22年报及23年一季报点评-联影医疗（688271.SH）：持续加大研发，海外打开成长天花板》，2023.5.42.《——联影医疗22年三季报点评-联影医疗（688271.SH）：逆势扩张，海外高增长持续打开全球成长空间》，2022.10.313.《医疗设备更待何时？——从国产替代到走向全球，医疗设备迈入黄金时代》，2022.10.13联影医疗（688271.SH）：国内外持续发力，股权激励彰显成长信心——联影医疗23年中报点评投资要点事件：公司发布2023年中报，2023H1实现营业收入52.7亿（+26.3%），归母净利润9.4亿（+21.2%），扣非归母净利润7.9亿（+14.4%）；2023Q2实现营业收入30.6亿（+21.7%），归母净利润6.1亿（+30.0%），扣非归母净利润5.1亿（+21.7%）。收入稳健增长，净利增速低于收入主要系持续加大研发投入所致。高端产品持续国产替代，23H1毛利率提升至48.7%（+2.6pct）；合计研发投入9.2亿（+57%），占营业收入比17.4%，其中研发费用率16.8%（+4.7pct）；管理费用率4.7%（+0.7pct），销售费用率15.6%（+3.0pct），受市场推广增加有所增长。非经常损益中政府补助1.2亿，扣非归母净利润7.9亿（+14.4%）。境外收入同比30%+增长，高端国产替代持续加速。23H1设备收入46.3亿（+22.9%），占比87.75%。分产品：CT20.9亿（+7.3%），中高端CT占比持续提升；MR15.0亿（+66.4%），3.0T以上超高场MR在国内的新增市场占有率第一；MI6.24亿（+6.2%）；XR3.23亿（+46.3%）；RT0.8亿（-17.3%）；服务收入4.98亿（+40.5%），占比达9.45%，收入结构持续多元化。分区域：境内收入45.5亿（+25.5%）；境外收入7.2亿（+32%），占收入比13.6%。数字化PET/CT系统uMIPanorama正式入驻全美顶级癌症中心之一的HuntsmanCancerInstitute(HCI)Hospital；欧洲顶级肿瘤诊疗中心MariaCurieNationalInstituteofOncology引入公司的数字光导PET/CTuMI780。随新兴市场开拓、高端产品导入，持续打开全球成长天花板。高强度研发投入稳步推进产品创新，股权激励计划彰显成长信心。23H1公司新增知识产权申请410项，获得492项；44款产品在21个国家和地区新获当地产品注册；23年6月美国联影与耶鲁大学、加州大学戴维斯分校的合作项目——全新高灵敏度高分辨率脑部PET系统：NeuroEXPLORER（NX）在SNMMI中正式亮相，研发创新步履不停，持续为公司注入增长动力。2023年8月15日，公司发布股权激励草案，设定以22年收入为基数，23-25年增速目标值20%、44%、72.8%（3年CAGR20%）。同日，公司发布《关于股东自愿延长锁定期及董事、监事、高级管理人员、核心技术人员自愿承诺不减持的公告》，侧面反映公司各层级对公司长期发展的内在信心。盈利预测与估值：公司系国产影像设备龙头，所处赛道具有较强确定性及全球成长性，持续看好公司受益国内配置证政策及海外出口竞争力，我们认为其将持续处于快速扩张期。但考虑到公司研发投入及国内外当前环境影响，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为118.0/150.9/192.0亿，同比增速为27.7%/27.9%/27.2%；归母净利润为20.2/24.7/30.2亿，同比增速为22.2%/22.2%/21.9%，对应PE为44/36/30倍。维持“买入”评级。风险提示：诊疗恢复不及预期；高端产品销售不及预期；市场竞争加剧-43%-29%-14%0%14%29%2022-082022-122023-042023-08联影医疗沪深3002/4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_Base]股票数据总股本(百万股)：824.16流通A股(百万股)：589.3052周内股价区间(元)：109.00-214.88总市值(百万元)：89,833.22总资产(百万元)：24,561.60每股净资产(元)：22.19资料来源：公司公告[Table_Finance]主要财务数据及预测202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)7,2549,23811,79615,09219,199(+/-)YOY(%)25.9%27.4%27.7%27.9%27.2%净利润(百万元)1,4171,6562,0242,4733,015(+/-)YOY(%)57.0%16.9%22.2%22.2%21.9%全面摊薄EPS(元)1.722.012.463.003.66毛利率(%)49.4%48.4%49.5%50.3%50.8%净资产收益率(%)28.1%9.5%10.5%11.5%12.4%资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润3/4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明财务报表分析和预测主要财务指标20222023E2024E2025E利润表(百万元)20222023E2024E2025E每股指标(元)营业总收入9,23811,79615,09219,199每股收益2.192.463.003.66营业成本4,7705,9597,5079,450每股净资产21.2123.3726.1529.58毛利率%48.4%49.5%50.3%50.8%每股经营现金流0.833.402.264.54营业税金及附加38597596每股股利0.200.200.200.20营业税金率%0.4%0.5%0.5%0.5%价值评估(倍)营业费用1,3281,8402,3392,976P/E80.8144.3736.3229.79营业费用率%14.4%15.6%15.5%15.5%P/B8.344.664.173.68管理费用431543679845P/S9.727.625.954.68管理费用率%4.7%4.6%4.5%4.4%EV/EBITDA65.4640.3229.7022.54研发费用1,3061,9822,5053,187股息率%0.1%0.2%0.2%0.2%研发费用率%14.1%16.8%16