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本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。12023年08月23日豫园股份(600655.SH)公司快报新模式助力珠宝门店快速扩张，运营+投资双引擎驱动增长证券研究报告珠宝首饰及钟表投资评级买入-A维持评级6个月目标价10.25元股价(2023-08-23)7.39元交易数据总市值(百万元)28,820.49流通市值(百万元)28,728.81总股本(百万股)3,899.93流通股本(百万股)3,887.5212个月价格区间6.27/8.27元股价表现资料来源：Wind资讯升幅%1M3M12M相对收益5.96.52.5绝对收益2.61.0-8.7王朔分析师SAC执业证书编号：S1450522030005wangshuo2@essence.com.cn夏心怡联系人SAC执业证书编号：S1450122070029xiaxy5@essence.com.cn相关报告珠宝主业逆势增长，产业运营+产业投资双轮驱动下期待业绩修复2023-03-24珠宝时尚产业稳健增长，静待其它板块疫后复苏2022-10-30豫园股份发布2023年半年报：（1）2023H1，公司实现营业收入274.44亿元/+24.69%，实现归母净利润22.18亿元/+194.07%，主要系公司产业运营板块贡献增量以及处置子公司IGI项目带来投资收益增加，实现扣非归母净利润0.62亿元/-76.86%，非经常性损益主要系物业开发项目销售结转周期变化及行业变动综合导致经营性损益占比下降所致；经营性现金流净额同比增加60.71亿元、同比增长340.56%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金大幅增加。（2）2023Q2：公司实现营业收入122.00亿元/+24.86%，实现归母净利润18.82亿元/+347.82%，实现扣非归母净利润-2.11亿元（去年同期为-0.07亿元）。珠宝板块新模式下门店快速扩张，餐饮连锁化提速带动板块收入增长亮眼。分行业来看，2023H1（1）产业运营板块：珠宝业务实现收入211.13亿元/+35.04%，毛利率7.85%/-0.54pct，主要系新模式下门店快速拓张，截至6月底“老庙”和“亚一”品牌门店达到4892家（直营255家+加盟4637家），较2022年末净增327家（直营净增5家+加盟净增322家）；餐饮板块实现收入7.18亿元/+159.68%，毛利率67.44%/+4.27pcts，主要系松鹤楼、松月楼连锁化提速，截至H1共有餐饮门店219家、上半年新增近20家；酒业0.23亿元/-98.15%，毛利率44.08%/-4.45pcts，收入下滑主要系2022年底处置金徽酒股权。（2）商业综合运营与物业综合服务板块：实现收入13.30亿元/+23.47%，毛利率37.32%/+7.69pcts，其中海外地区旅游度假业务恢复带来度假村业务收入增长。（3）物业开发与销售板块：实现收入26.24亿元/-5.84%，毛利率11.07%/-11.87pcts。毛利率下滑，收入增长下费用端摊薄明显。2023H1公司综合毛利率为13.45%/-4.11pcts，主要系业务结构变化、业务拓展成本增加等所致。费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.42%/5.31%/0.17%/2.98%，同比-0.69pct/-1.12pcts/-0.07pct/-1.19pcts，主要系收入增长下费用端摊薄。2023H1净利率为8.08%/+4.66pcts。-22%-12%-2%8%18%2022-082022-122023-042023-08豫园股份沪深300本报告仅供Choice东方财富使用，请勿传阅。999563336本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2公司快报/豫园股份投资建议：买入-A投资评级。公司珠宝主业稳健发展、加快渠道拓展，外延布局优质高潜赛道，加速海外市场突破和整合发展。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润39.99/42.36/44.39亿元，同比+4.52%/+5.92%/+4.81%。维持2023年10xPE，对应6个月目标价10.25元。风险提示：宏观经济下行风险；市场竞争风险；国际黄金价格波动的风险；门店拓展不及预期风险等。[Table_Finance1](百万元)2021A2022A2023E2024E2025E主营收入51,063.150,118.057,108.964,050.571,441.2净利润3,860.63,825.93,998.94,235.54,439.1每股收益(元)0.990.981.031.091.14每股净资产(元)8.799.159.6110.3111.05盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率(倍)7.47.57.26.86.5市净率(倍)0.80.80.80.70.7净利润率7.6%7.6%7.0%6.6%6.2%净资产收益率11.3%10.7%10.7%10.5%10.3%股息收益率4.7%4.7%4.9%5.2%5.5%ROIC15.4%10.4%12.0%12.6%11.6%数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测本报告仅供Choice东方财富使用，请勿传阅。公司快报/豫园股份本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。3[Table_Finance2]财务报表预测和估值数据汇总利润表财务指标（百万元）2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入51,063.150,118.057,108.964,050.571,441.2成长性减:营业成本38,746.241,161.348,633.153,916.860,094.5营业收入增长率15.9%-1.9%13.9%12.2%11.5%营业税费2,508.61,122.31,256.41,996.71,799.5营业利润增长率-0.9%19.5%-6.4%1.3%4.0%销售费用2,664.42,834.93,083.93,394.73,714.9净利润增长率6.9%-0.9%4.5%5.9%4.8%管理费用3,210.23,629.43,026.83,330.63,643.5EBITDA增长率8.8%18.0%-3.1%5.0%4.5%研发费用86.5146.3102.8115.3114.3EBIT增长率5.8%20.0%-4.3%5.6%5.0%财务费用1,308.51,546.21,459.01,779.31,923.0NOPLAT增长率12.0%-0.2%6.1%8.4%6.4%资产减值损失-67.2-22.4-41.3-43.6-35.8投资资本增长率47.3%-7.4%3.1%15.4%16.6%加:公允价值变动收益330.7478.6451.4450.0450.0净资产增长率4.2%-5.1%5.0%6.9%6.8%投资和汇兑收益1,850.85,588.75,500.05,600.05,200.0营业利润4,955.85,920.55,539.65,610.85,837.2利润率加:营业外净收支7.123.668.368.36