海外经济特征与展望：从衰退预期到空中加油-20230824-华西证券-46页.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用证券研究报告从衰退预期到空中加油——海外经济特征与展望宏观首席分析师：孙付SACNO：S11205200500042023年8月24日核心观点1●美国经济未出现年初市场预期的衰退，从收入及储蓄、房地产、库存及财政等方面看，经济还会继续扩张（飞）一段时间。●海外经济增长三大特征：1）美国经济韧劲较强，主要是服务消费和产能投资较快增长，带动就业扩张、收入增长，形成正向反馈。2）受房地产上行和未来库存补充带动，美国经济本轮扩张可能延续至2024年年中。3）欧洲经济普遍羸弱，德国存在衰退风险；日本经济表现较好。●受工资持续上涨影响，美国通胀回落节奏将会有所放缓。●美国财政政策：可能受大选影响，2023-2024年财政保持扩张。●美联储加息政策：加息可能接近尾声，终点目标大概为：5.5%-5.75%。●大类资产展望：美债：利率将在高位维持一段时间美元：保持相对强势金属商品：延续弱势原油：窄区间震荡（70-80美元/桶）●风险提示：地缘冲突等影响，宏观经济出现超预期波动。pOxOoMtQnMpNrMmOtPnPyR7N8Q9PoMoOsQsRkPoOwOfQsQqNbRoPrNvPtRsPMYmQqN201经济基本面分析截至2023年二季度，美国经济仍体现较强韧劲，消费和投资均保持扩张，服务业强于制造业，房地产步入上行周期，去库存渐入尾声。预计到2024年二季度，美国经济仍可能保持扩张状态，通胀回落节奏将比较缓慢。美国的降息时点可能在2025年以后。3海外经济分析：美国经济增长特征资料来源：BLOOMBERG，华西证券研究所指标各分项贡献率（%）2023/62023/32022/122022/92022/62022/32021/122021/92021/62021/32020/122020/9实际GDP(年化环比：%）2.42.02.63.2-0.6-1.67.02.77.06.33.935.3国内需求2.541.422.140.39-1.741.497.123.747.607.345.5938.06个人消费1.12.80.71.51.40.92.12.07.87.02.526.3耐用消费品0.01.3-0.1-0.1-0.20.60.4-2.20.93.20.16.2非耐用消费品0.10.10.10.0-0.4-0.70.10.31.72.10.04.6服务1.01.40.71.62.00.91.63.95.21.72.515.5国内私人投资0.97-2.220.79-1.8-2.830.985.141.780.3-0.823.0712.69非住宅投资0.990.080.520.80.010.980.170.11.291.181.462.91住宅投资-0.16-0.16-1.2-1.42-0.93-0.15-0.05-0.29-0.240.521.32.21库存变动0.14-2.141.47-1.19-1.910.155.011.96-0.75-2.520.37.57政府支出0.450.850.650.65-0.29-0.40-0.16-0.02-0.541.18-0.01-0.97净出口-0.120.580.422.861.16-3.13-0.16-1.08-0.60-1.03-1.68-2.74出口-1.280.86-0.441.651.51-0.532.37-0.130.510.032.204.98进口1.16-0.280.861.21-0.35-2.60-2.53-0.95-1.11-1.06-3.88-7.726月FOMC会议美联储对于美国经济指标的预测（%）4海外经济分析：美联储的预测资料来源：美联储网站，华西证券研究所2023年2024年2025年长期2023年6月预期1.0%1.1%1.8%1.8%2023年3月预期0.4%1.2%1.9%1.8%2022年12月预期0.5%1.6%1.8%1.8%2023年6月预期4.1%4.5%4.5%4.0%2023年3月预期4.5%4.6%4.6%4.0%2022年12月预期4.6%4.6%4.5%4.0%2023年6月预期3.2%2.5%2.1%2.0%2023年3月预期3.3%2.5%2.1%2.0%2022年12月预期3.1%2.5%2.1%2.0%2023年6月预期3.9%2.6%2.2%2023年3月预期3.6%2.6%2.1%2022年12月预期3.5%2.5%2.1%2023年6月预期5.6%4.6%3.4%2.5%2023年3月预期5.1%4.3%3.1%2.5%2022年12月预期5.1%4.1%3.0%2.5%GDP失业率PCE通胀核心PCE通胀利率中位数截至2023年二季度，欧元区经济增速放缓至0.6%，英国经济增速为0.4%，尚未出现市场担心的衰退。5海外经济分析：欧洲经济虽弱但未衰资料来源：WIND资讯，华西证券研究所%%6海外经济分析：美国通胀形势资料来源：WIND资讯，华西证券研究所2023年7月美国CPI为3.2%；核心CPI为4.7%，回落相对慢；7月PPI为-1.1%，显著回落。%%%%%7海外经济分析：美国通胀与工资关系加息抑制需求，改变劳动力紧俏局面，降低工资涨幅，为通胀降温。8海外经济分析：美国通胀有望持续回落，但节奏较慢美国通胀有望持续回落：1）货币增速（M2）持续大幅度回落，增速已为负，通胀的流动性基础转弱；2）持续加息的累积效应和高利率对经济产生抑制，如果工资涨幅回落，将缓解通胀压力；3）大宗商品价格下降带动PPI回落，从成本端缓解通胀压力。截止到2023年7月，欧元区：一般CPI有所回落；但核心CPI仍处于高位。9海外经济分析：欧洲通胀压力仍大资料来源：WIND资讯，华西证券研究所伴随通胀高位回落，消费者信心有所改善。10海外经济分析：消费者信心边际有所改善资料来源：WIND资讯，华西证券研究所11海外经济分析：美国和日本消费改善、欧元区仍较弱资料来源：WIND资讯，华西证券研究所12海外经济分析：制造业景气处于低位、服务业较好2022年以来，欧美日制造业景气度持续降温。特别德国。疫情管控放开后，服务业景气度相对较高。资料来源：WIND资讯，华西证券研究所13海外经济分析：美国库存处于相对低位资料来源：WIND资讯，华西证券研究所14海外经济分析：美国库存处于相对低位资料来源：WIND资讯，华西证券研究所2000年以来美国库存变动情况（%）美国：2000年来共有八轮，下游消费为主要驱动2000年以来美国大致经历了八轮库存周期。我们采用目前较为常用的美国库存总额同比与销售总额同比来刻画美国库存周期。具体划分的原则为：销售上升、库存下降为被动去库存；销售、库存同时上升为主动补库存；销售下降、库存上升为被动补库存；销售、库存同时下降为主动去库存。2000年以来，美国大致经历了八轮库存周期。15海外经济分析：美国库存处于相对低位资料来源：WIND资讯，华西证券研究所目前，美国处于主动去库的尾声，2023年下半年可能步入被动去库存阶段，2024年上半年可能迈入主动补库阶段。美国库存周期具体时间段16●本轮房地产周期判断综合目前美国居民的超额储蓄规模