23Q3盈利端表现平稳，大单品保持稳健增长.pdf

公司报告|季报点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1李子园（605337）证券研究报告2023年10月21日投资评级行业食品饮料/饮料乳品6个月评级增持（维持评级）当前价格14.7元目标价格元基本数据A股总股本(百万股)394.43流通A股股本(百万股)154.34A股总市值(百万元)5,798.13流通A股市值(百万元)2,268.84每股净资产(元)4.63资产负债率(%)39.63一年内最高/最低(元)29.38/14.60作者吴立分析师SAC执业证书编号：S1110517010002wuli1@tfzq.com谢文旭联系人xiewenxu@tfzq.com资料来源：聚源数据相关报告1《李子园-半年报点评:业绩符合预期，提价贡献利润弹性》2023-08-292《李子园-季报点评:成本压力及疫情致经营承压，全国化进程有序推进》2022-11-023《李子园-半年报点评:疫情和成本致经营承压，提价及全国化扩张积极应对》2022-08-29股价走势23Q3盈利端表现平稳，大单品保持稳健增长业绩：23Q1-Q3公司实现收入/归母净利润分别是10.69/1.89亿元（同比+0.72%/+21.87%）;23Q3公司实现收入/归母净利润分别3.68/0.55亿元（同比+1.99%/+4.70%）。新营销方案落地下，甜牛奶收入增长稳定。受益于年轻化营销方案落地，23Q3甜牛奶单品实现稳健增长，其中含乳饮料/其他分别实现营收3.60/0.05亿元，同比+3.12%/-48.81%，营收占比分别为98.51%/1.49%。华中/西南/华南区域收入占比提升显著，西北区域平均经销商规模增速亮眼。①市场方面看：23Q3华中/西南/华北/西北区域实现收入正增长，同时华中/西南/华南/西北区域收入占比均有所提升。具体看：华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北/电子商务市场分别实现收入1.86/0.67/0.70/0.06/0.22/0.02/0.02/0.11亿元（同比-0.74%/+2.43%/+4.63%/+1.55%/+24.78%/-54.12%/+1.72%/-2.26%），收入占比分别变动-1.19/+0.15/+0.56/-0.001/+1.14/-0.53/+0.001/-0.12百分点至50.85%/18.37%/19.21%/1.51%/6.12%/0.44%/0.50%/3.01%。②渠道方面看：23Q3经销/直销分别实现收入3.57/0.08亿元（同比+0.91%/+47.44%），经销占比变动-0.66个百分点至97.88%；23Q3末经销商同比减少96家至2581家/23Q3末整体规模同比变动+5.37%至14.15万元/家，其中华中/西南/华北/华南/西北等区域均实现单个经销商规模正增长。费用率表现向好，盈利端向上趋势明显。受益于部分原材料价格同比下降+费用率整体管控良好，23Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+3.72/+0.38个百分点至35.71%/14.81%，具体看，考虑到公司于Q3开始投放营销费用，23Q3销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+0.82/+0.88/+0.76个百分点至13.27%/4.82%/-0.88%，整体费用管控情况良好；经营活动现金流净额为1.46亿元（同比+847.44%）。盈利预测：考虑到公司大单品策略延续+品牌形象焕新+渠道扩张势头向好，我们认为公司全国化进程有望稳步推进。随着后续产能释放，公司盈利能力或能在规模效应下更进一阶。考虑到公司Q3营收增速放缓，我们适度下调盈利预测，预计23-25年公司营业收分别为14.46/17.08/20.54亿元（前值:16.56/19.87/24.11亿元）；预计23-25年公司归母净利润分别为2.65/3.10/3.70亿元（前值:2.87/3.47/4.15亿元），对应PE分别为22X/19X/16X。风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、区域扩张不及预期财务数据和估值202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,469.721,403.541,445.931,707.652,054.30增长率(%)35.14(4.50)3.0218.1020.30EBITDA(百万元)341.56279.26390.79475.30578.41归属母公司净利润(百万元)262.49221.03265.19309.50370.08增长率(%)22.34(15.80)19.9816.7119.58EPS(元/股)0.670.560.670.780.94市盈率(P/E)22.0926.2321.8618.7315.67市净率(P/B)3.613.353.072.752.45市销率(P/S)3.954.134.013.402.82EV/EBITDA29.1322.3713.3311.529.56资料来源：wind，天风证券研究所-18%-7%4%15%26%37%48%59%2022-102023-022023-06李子园沪深300公司报告|季报点评请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2财务预测摘要资产负债表(百万元)202120222023E2024E2025E利润表(百万元)202120222023E2024E2025E货币资金527.88552.51353.7738.340.00营业收入1,469.721,403.541,445.931,707.652,054.30应收票据及应收账款1.060.780.991.201.43营业成本942.40947.77910.211,074.111,269.56预付账款166.9514.73183.1843.77218.78营业税金及附加13.9113.5811.5716.9119.93存货182.23289.6055.50378.60163.55销售费用166.97174.53144.59170.76209.54其他127.30149.78107.53120.66113.81管理费用60.5458.1159.2856.3576.01流动资产合计1,005.421,007.40700.96582.57497.57研发费用14.1515.4211.5713.6618.49长期股权投资0.000.000.000.000.00财务费用(26.81)(24.93)(22.39)(10.01)(0.76)固定资产632.07673.05812.491,021.831,272.61资产/信用减值损失(0.28)(0.09)(0.07)(0.08)(0.08)在建工程103.57222.40505.68703.98842.78公允价值变动收益0.000.520.000.000.00无形资产138.28139.68140.93155.18150.78投资净收益1.441.521.061.341.31其他222.94334.30211.06258.55267.97其他(43.20)(62.53)0.000.000.00非流动资产合计1,096.871,369.431,670.162,139.542,534.14营业利润340.60279.64332.