旅游服务行业深度报告:行业景气向上,龙头韧性凸显优势稳固-20231020-海通证券-32页.pdf
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请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[Table_MainInfo]行业研究/旅游服务业证券研究报告行业深度报告2023年10月20日[Table_InvestInfo]投资评级优于大市维持市场表现[Table_QuoteInfo]资料来源:海通证券研究所相关研究[Table_ReportInfo]《茶百道递交招股书,加盟连锁店超7000家》2023.08.22《;海通社服;东方甄选7月总结:APP直播热度高涨,有望打开第二增长曲线》2023.08.20《疫后再启航:公考培训行业规模及格局研判》2023.08.20[Table_AuthorInfo]分析师:汪立亭Tel:(021)23219399Email:wanglt@haitong.com证书:S0850511040005分析师:李宏科Tel:(021)23154125Email:lhk11523@haitong.com证书:S0850517040002分析师:许樱之Tel:(755)82900465Email:xyz11630@haitong.com证书:S0850517050001行业景气向上,龙头韧性凸显优势稳固[Table_Summary]投资要点:概览:顺周期、兼具成长性。(1)顺周期:2008年以来,美国和欧洲成熟市场人服机构的活动增速与GDP增速同向波动,中国人服市场规模增速整体上与宏观经济高度相关。7M23政治局会议提出:不断推动经济运行持续好转;把稳就业提高到战略高度通盘考虑。我们认为人服行业有望随经济上行加速复苏。(2)成长性:①低渗透:2021年中国参与代理工作人数与代理用工渗透率分别为2.7%、2.6%,均较日本低0.3pct。2021年,中国代理用工收入为170亿欧元(1297亿元,WEC窄口径),远低于美、日。②高分散:2020年全球人力资源服务公司外包业务CR4为16.3%,2021年中国灵活用工企业CR4仅2.8%。空间:渗透+升级推动灵活用工量价齐升。(1)渗透率提升:①企业用户渗透率:2019年美/日/欧使用人力资源外包业务的企业比例各约93%/85%/78%,2021年我国使用灵工企业比例为61%,相比美日欧有较大提升空间。②客户内部人员渗透率:据《中国灵活用工发展报告(2022)》,2021年33%受访企业扩大了灵工使用规模,企业对未来预期越好,在灵活用工使用规模的选择上越积极。经济转暖有望带来企业灵活用工内部比例的提升。③中介机构渗透率:2021年选择灵活用工的企业中,选择人力资源外包/业务外包/劳务派遣的企业占比各13.9%/22.4%/27.3%,人力资源机构在灵活用工中的占比仍有提升空间。2023年6月30日,人社部发布我国首部人力资源服务机构及相关活动的专门规章《人力资源服务机构管理规定》,有望推动不合规机构出清、龙头集中度提升。(2)龙头积极扩张业务、推动行业整合:行业龙头北京人力、科锐国际、外服控股、人瑞人才通过并购、新设等方式积极推动行业整合。(3)结构升级:提高服务附加值,改善毛利率:高周转、高端岗位、附加服务提升服务价值,有望带动行业单价提升。竞争:资源累积改善获客&交付,技术赋能服务效率。(1)资源:周期长粘性高,优质客户为资源壁垒。人力服务期限一般为1-2年并具有一定定制化特征,我们认为,定制化和低频特点促使人力资源服务具备较高的转换成本、客户粘性高。(2)交付:①低技能通用岗位:考验人才储备数量和业务覆盖范围,如在全国各个地区均有覆盖的人瑞人才收取服务溢价约为11%,高于行业平均的8.5%;②高技能垂直岗位:考验公司人才获取能力和积累,《科锐国际2023人才市场洞察及薪酬指南》列示的大健康领域热门职位可分为4个细分领域、22个具体缺口方向;③资金:灵活用工业务一般需要为劳动力提前垫付1-3个月工资,垫资金额会随着业务规模的扩大而增加,对人服企业的资金实力要求高。④科技赋能:数字化浪潮下,各人服企业加速数字化布局,推出数字化平台为交付、管理赋能。龙头对比:北京人力规模领先,科锐国际增速亮眼。(1)收入:科锐国际2022年收入90.9亿元,2019-22CAGR36.4%,北京人力22年收入318.6亿元,2019-22CAGR25.8%。(2)结构:从广义灵活用工业务占总收入比重看,科锐国际/外服控股/人瑞人才2022年占比超70%,北京人力2021年占比达85.5%。毛利层面,各龙头毛利率在10%左右。22年科锐国际/人瑞人才灵活用工业务贡献约70%毛利润,而北京人力/外服控股21年过半毛利润由人事服务业务贡献。(3)利润:科锐国际2019-22年归母净利润CAGR达17.6%,北京人力2022年归母净利润增长19.0%,高于其他龙头。投资建议。宏观经济持续修复背景下,人服作为顺周期行业,有望持续复苏,成长性、业绩弹性有望加速释放。科锐国际收入、归母净利润复合增长领先,修复斜率有望提升。北京人力规模领先,作为国企龙头抗风险能力强、增长稳健,有望稳步成长。推荐:北京人力,科锐国际。风险提示。宏观经济修复不及预期,行业规范性提升不及预期,客户扩展不及预期,现金流风险。-34.46%-22.88%-11.30%0.28%11.87%23.45%2022/102023/12023/42023/7旅游服务业海通综指行业研究〃旅游服务业行业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2目录1.概览:顺周期兼具成长性61.1顺周期:经济晴雨表,疫情三年提升企业灵活用工偏好...61.2高成长:行业高分散、低渗透,对比发达国家发展空间广阔..82.空间:渗透+升级推动行业量价齐升.....122.1企业客户基础扩大,内部灵活用工渗透率提升....122.2龙头积极扩张业务、推动行业整合....162.3结构升级:提高服务附加值,改善毛利率.....173.竞争:资源累积改善获客&交付,技术赋能提升效率...193.1资源:周期长粘性高,优质客户为人服企业资源壁垒.....193.2交付:技术赋能提升效率,垫资需求提高资金门槛...214.龙头对比:北京人力规模领先,科锐国际增速亮眼234.1收入:北京人力规模领先、增长稳健,科锐国际复合增速亮眼..244.2盈利:科锐国际归母净利润复合增速领先,北京人力22年增速最高.....254.3资金:外服控股、北京人力资金实力强,龙头账期管理能力保持稳定....285.投资建议296.风险提示29mNzQpNpMpNtOqOmOtPzQwOaQbP9PoMrRmOsRiNrQnNkPsQmM8OpOrMwMmOsPuOnNqP行业研究〃旅游服务业行业请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3图目录图1美国GDP增速与人服企业活动规模增速-季度(%).....6图2欧洲GDP增速与人服企业活动规模增速-季度(%).....6图3中国经济增长与人服行业规模....7图4新增招聘贴数增速vsPMI7图5新增招聘贴数增速vs发电量增速.....7图6美国主业全职/副业兼职人数(万人).....8图7美国临时支持就业占非农就业比例-季调(%)..8图8国内疫情期间灵活用工需求提升.8图9中国代理工作人数/劳动力人数仍偏低.....9图102021年各国代理用