纺织服装行业：23H1海内外运动和出行行业深度梳理-20231018-海通证券-27页.pdf
《23H1海内外运动和出行行业深度梳理》盛开（纺织服装行业首席分析师）SAC号码：S0850519100002梁希（纺织服装行业分析师）SAC号码：S0850516070002联系人：王天璐2023年10月18日证券研究报告（优于大市，维持）主要结论市场表现：1）市场表现突出的主要包括①业绩修复和大盘双重驱动的日股Asics和Mizuno，②业绩具有底部反转预期的Adidas、③持续体现较强品牌成长性的Deckers、Skechers、Lululemon；2）港股和美股龙头23PE较21-22年均有所回落，但PEG仍都大于1（以23/8/25收盘价计）；3）虽然经历了21-22年高速反弹，按照bloomberg一致预期，企业23-25年的业绩预期仍维持在双位数区间，且净利润增速高于收入增速。国内零售终端：1）23Q2国产品牌在过去2年国潮催化的高基数下，零售增速仍保持韧劲；2）细分领域中高端品牌显强劲成长能力，23H1安踏旗下户外品牌/特步旗下专业品类/Lululemon/Asics分别实现收入增长78%/120%/60%+/40%；3）国际龙头品牌增速在多个季度下滑后，零售表现有所反弹；4）国产品牌利润表现呈现韧劲，库存与现金流改善显著。海外零售终端：1）服务消费好于商品消费，2）运动方面，高端产品表现更早企稳，从制造企业的ASP提升趋势也能观察到这一现象，3）利润端仍承压，但今年航运成本压力明显减少，主要负面影响来自汇率和市场折扣，渠道商压力大于品牌商，4）DTC增速好于经销，国际地区（尤其是亚太）成为增速主要推动，5）品牌商库存率先企稳，库存额绝对额逐季降低，但渠道商库存仍处清理初期。出行：我们综合TSA、RPK旅客数及Booking、Expedia、携程预定量数据等综合判断，全球出行尚未完全恢复至疫情前（2019年），判断整体全球出行的行业修复将持续至24H1，但优质出行企业的业绩已率先回暖，新秀丽23H1收入较19年同期增长16.2%，同比增45.7%，经调整EBITDAmargin23H1达18.8%，同比增3.4pct，系上市至今最高水平。公司目前渠道数量仍未恢复至19年水平，判断未来随着高毛利率亚洲地区的回暖和Tumi的占比提升，盈利水平有望进一步抬高。投资建议。①持续看好国内运动渗透率持续提升+运动市场高集中度下龙头企业的业绩韧劲，建议重点关注安踏体育、特步国际、滔搏、李宁；②全球出行复苏下，建议关注行业竞争格局集中，盈利水平仍具持续提升逻辑的低估值标的新秀丽，③海外品牌库存清理效果已显，伴随渠道商库存进一步消化，制造行业需求能见度有望进一步提升，建议关注优质龙头企业华利集团、申洲国际。风险提示。全球零售环境疲软、数字化渠道整合不及预期、消费偏好变化。2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明qRzQoMtQrQoPnRtQnMrQpPbR8Q7NtRpPoMsReRnMoOiNoPvNaQrQtPxNqNoONZsQrR海内外运动预期及表现1）市场表现突出的主要包括①业绩修复和大盘双重驱动的日股Asics和Mizuno，②业绩具有底部反转预期的Adidas、③持续体现较强品牌成长性的Deckers、Skechers、Lululemon；2）港股和美股龙头23PE（Bloomberg一致预期）较21-22年均有所回落，但PEG仍都大于1；3）虽然经历了21-22年高速反弹，目前市场对于品牌企业23-25年的业绩预期仍维持在双位数区间，且净利润增速高于收入增速。年初至23/8/25股价涨跌幅（%）净利润一致预期（百万元）2023E-2025E净利润CAGR（%）收入一致预期（百万元）2023E-2025E收入CAGR（%）PE（23E）（X）PEG2023E2024E2025E2023E2024E2025E海外运动品牌Nike-16.650755754666814.65092753806580506.829.432.0Adidas40.7-2677891380-2153023345255919.0-128.50Lululemon12.412741512170715.7803095061079716.035.932.3Deckers30.749559166816.235584016445511.927.561.7Puma8.4----8982100601126712.0-Columbia-19.128933137513.93558377540496.715.041.1Skechers15.653662471115.281168992997110.813.990.9VF集团-30.58077909216.81160011525121362.39.251.4Mizuno62.8687699861092226.01962072201442262447.417.700.7Asics72.029664343103923415.05621035953626292575.832.092.1海外渠道商Footlocker-53.8400119218-26.3855679868116-2.64.10-0.2Dick’sSportingGoods-5.61056106110781.01224412825130683.39.149.0港股运动品牌李宁-44.944885422643419.729587343083947415.521.941.1安踏-13.69729116481374318.962113715228171714.725.721.4特步-9.611571426175123.015062177812077817.517.930.8361°-15.89121067125217.1820495371111016.49.130.5资料来源：Bloomberg，海通证券研究所注：PEG=PE（23E）/CAGR（23-25净利润）Puma货币单位为欧元，Mizuno、Asics货币单位为日元，李宁、安踏、特步、361货币单位为港币，其余为美元。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3图：海内外运动公司业绩预期及估值情况2023国产品牌势头不减请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1）23Q2国产品牌在过去2年国潮催化的高基数下，零售增速仍保持韧劲；2）细分领域中高端品牌显强劲成长能力，23H1安踏旗下户外品牌/特步旗下专业品类/Lululemon/Asics分别实现收入增长78%/120%/60%+/40%；3）国际龙头品牌增速在多个季度下滑后，零售表现有所反弹。图：海内外运动品牌流水和收入情况4资料来源：安踏体育、李宁、特步国际2021-2023各季度零售流水公告，宝胜国际2021/2022/2023各月度收入公告，Nike、Adidas、Puma、VF、UA2021/2022/2023各季度财报，Wind，海通证券研究所2023-2027年运动行业的鞋与服增长动力均衡2023/10/16•5表：中国运动鞋服市场规模及增速20132014201520162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E13-22CAGR23-27CAGR运动鞋
