2024海外宏观经济展望：潮退，风息-国元证券-20240104.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分1/20[Table_Title]宏观研究报告证券研究报告2024年01月04日潮退，风息——2024海外宏观经济展望报告要点：2023年的美国经济表现预期强劲不少，不仅没有出现衰退，甚至逐渐出现不着陆甚至是软着陆的预期。如此强劲的经济表现主要得益于疫情后劳动力市场的结构性变化以及疫情期间实施的大规模财政刺激措施。但向前看，这些支撑经济的因素在2024年均会有一些确定性的放缓。支撑美国GDP韧性的第一大因素劳动力市场在2023年整体呈现下降趋势：1)2023年美国的就业市场其实呈现的下滑状态，并且从家庭角度出发劳动力市场降温更为明显；2)薪资增速的放缓也意味着员工对薪资预期的杠杆效应正在消失，这无法再次支撑经济的韧性及推动通胀上升；3)往往在经济出现恶化的情况下，会有更多的人进入劳动市场寻找工作，但好在当下的劳动市场还能有消化这部分劳动力的空间。2023年经济的第二大支撑因素消费的作用也在逐渐消失：1)疫情期间积累的超额储蓄正受到持续通胀和高利率的侵蚀，后续家庭流动资产的缓冲能力将逐渐减弱；2)耐用品消费在近期有显著增长，而这种增长是一次性的，甚至是预支未来的消费这在24年是不具有持续性的。当下的金融环境已然相当紧缩，主要表现在各种消费贷款的拖欠率显著提升，有些甚至达到08年金融危机水平。超过50%的银行已经开始收紧对企业的信贷，这一收紧趋势预计将在未来对金融环境有进一步影响。通胀在2023年得到了有效的控制，2024年通胀可能不再是美联储面临的最大威胁。在供应链逐渐修复的背景下，商品通胀的动力已经大幅减弱。同时，目前主要推动通胀上升的服务通胀在未来有望得到改善。预计2024年美国GDP增速约为1%-1.5%，较2023年的2.5%有所降温。滞后的货币政策叠加上减弱的经济动能，让2024年的美国经济的脆弱性更加确定。那么在通胀放缓，经济减速的情况下，24年美联储可能会在6月份开启降息周期，全年降息幅度在75BP左右。预计未来美债的机会要大于美股：1)美国股市的走势相对复杂。在经济正式亮起红灯前，股市可能会迎来一个估值释放的窗口期。一旦经济走弱的势头确立，则美股就很可能转向下跌。2)在当前经济环境下，美国国债市场则相对乐观。未来持续走弱的经济数据[Table_Index]主要数据：上证综指：2967.25深圳成指：9330.86沪深300：3378.30中小盘指：3513.37创业板指：1834.73[Table_PicStock]主要市场走势图资料来源：Wind[Table_Report]相关研究报告《宏观与大类资产周报：再述risk-on：逆行者突围》2023.12.31《宏观与大类资产周报：当前的Riskoff,实际是Riskon》2023.12.24[Table_Author]报告作者分析师杨为敩执业证书编号S0020521060001邮箱yangweixue@gyzq.com.cn电话021-51097188分析师孟子君执业证书编号S0020521120001邮箱mengzijun@gyzq.com.cn电话021-51097188-20%-14%-8%-2%4%11%23/1/323/3/323/5/323/7/323/9/323/11/324/1/3上证50上证180沪深300深证100R中小综指请务必阅读正文之后的免责条款部分2/20以及紧缩的财政计划均有利于债券市场。2024年一些灰犀牛事件依旧值得关注，它们的暴雷与否，会直接影响到经济是否会加速衰退：1）区域性银行的流动性危机在银行危机之后暂时得以解决，但区域银行的商业地产贷款也一直在攀升，隐忧一直存在甚至是有些加剧，2）大选是否真的能让财政赤字的减少，没有一个定论。风险提示：地缘政治风险超预期；全球经济衰退超预期。uViXnVlX8ZoWnMnM7NaO7NoMoOtRtPeRrRmNkPoOsP8OqRsMuOqQnPMYoPqQ请务必阅读正文之后的免责条款部分3/20目录1.劳动力市场是改变整个金融环境方向的第一个按钮42.支撑经济韧性的因素在逐步减弱，货币政策的滞后性开始浮现73.货币政策的滞后性正在逐渐显现，金融环境已然相当紧缩.94.通胀或将不再是最大的敌人.....115.我们是否对于软着陆和降息过于执着和乐观...136.乐观，但也没有那么乐观的美债与美股....157.灰犀牛事件的是经济更大的减速带178.2024年海外宏观展望总结19请务必阅读正文之后的免责条款部分4/201.劳动力市场是改变整个金融环境方向的第一个按钮美国劳动力市场尽管表面看似强劲，但其实际韧性并非如此。首先，2023年美国就业市场呈现逐步下滑的趋势，这反映了劳动力市场正在经历一定程度的降温。其次，非农就业数据的持续高估表明，市场的实际韧性并未达到预期水平。图1：2023美国劳动力市场整体呈现下降趋势资料来源：Wind，国元证券研究所从家庭调查数据来看，劳动力市场的降温趋势更为显著。例如，当企业报告本月新增就业人数为15万时，家庭调查数据却显示仅新增不足7万，这暗示了可能存在个体兼职多份工作的现象。从季调后的全职和非全职工作人数变化来看，全职工作人数的减少和非全职工作人数的增加也进一步证实了劳动力市场并非如数据所显示的那样活跃。-200-100010020030040050060023/123/223/323/423/523/623/723/823/923/10首次公布：千人第一次修正：千人第二次修正：千人第二次修正后与首次公布的差值：千人请务必阅读正文之后的免责条款部分5/20图2：家庭调查和大非农数据有较大差异资料来源：Wind，国元证券研究所相较于新增就业人数，劳动力市场薪资增速的放缓趋势更值得关注。无论是同比还是环比，薪资增速都在放缓。尽管同比水平仍高于疫情前，但现在的利率比2018年高出一倍多，这对消费者未来的财务状况构成了很大的压力。薪资增速的放缓也意味着员工对薪资预期的杠杆效应正在消失。预计薪酬无法再次支撑经济的韧性及推动通胀的再度上升。图3：各项指标的薪资增速都在放缓资料来源：Wind，国元证券研究所-600-400-20002004006008001000120014002021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09家庭调查：千人企业调查：千人12345672007-042007-102008-042008-102009-042009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-04薪资同比：%就业成本指数同比：%请务必阅读正文之后的免责条款部分6/2