新华保险(601336)剑指业务核心痛点，十大举措开启发展新篇章.pdf

上市公司公司研究/公司深度证券研究报告非银金融2024年01月17日新华保险(601336)——剑指业务核心痛点，十大举措开启发展新篇章报告原因：有新的信息需要补充增持（维持）新任管理层落地，十大举措剑指业务痛点，期待转型调整期后的高质量发展。2023年12月20日，金管局核准杨玉成先生担任公司董事长的任职资格。杨董此前任申万宏源集团和申万宏源证券党委副书记、申万宏源证券执行董事、总经理、执委会副主任，在金融行业内经验丰富，在改革整合、投研资管及内控管理方面具有深入洞见。杨董指出新华保险在核心竞争力、区域布局、客户经营、激励约束、产品服务、科技赋能、康养协同方面面临七大挑战，提出大力推进专业化、市场化改革的发展方向，并明确区域发展、队伍建设、客户服务、渠道发展、产品研发、机制改革、资源配置、科技赋能、风控合规、党建引领十大发展举措，我们看好改革政策落地对加速负债端转型进程的积极作用。负债端改善态势有望延续。2023H1新单、NBVM双升驱动NBV增速转正，同比+17.1%至24.74亿元。1）渠道：个险渠道改革成效有望显现，银保渠道或将迎来量价齐升。1月1日代理人新基本法落地，有望通过优化生产关系激活生产力提升的内生动能，高质量转型步入加速期；后“报行合一”时代，银保渠道有望受益于银行“以量补价”策略及销售费用调降带动NBVM提升趋势。2）产品：结构、交期优化，有望带动NBVM提振。公司基于客需变化调整产品策略，储蓄险接棒健康险成为新的业绩增长点，随着产品结构调整到位、以趸促期效果显现，预计NBVM有望进一步回升。3）经营：经营效率有望持续提升。2016-2022年新华保险运营经验偏差保持正贡献，是唯一一家实现持续正贡献的A股上市险企，合计贡献内含价值增量164亿元，我们看好降本增效导向下进一步改善趋势。资产端权益配置比例较高，积极借力专业机构赋能投资表现。1）长期投资经验偏差对EV实现正向贡献，权益配置比例较高。9M23公司年化总/净投资收益率分别为3.7%/3.4%，yoy-0.5pct/-1.2pct，2013-2022年总/净投资收益率均值分别为5.40%/4.86%，经济经验偏差累计实现70.06亿元的正贡献；截至2023年6月末，公司资产配置中权益占比24.6%，其中分类为FVOCI的资产占总投资资产的0.5%，新准则下市场表现或将更直观地传导至利润表。2）推陈出新，借力专业机构赋能投资表现。23Q4公司发布与中国人寿、中金资本合作设立目??P?[?sk97?88?愱?i?
Uo?4??案DF??kk?市场波动、会计准则调整的大背景下积极探寻资金配置的新方式，有望对投资表现形成助益。投资分析意见：下调盈利预测，维持“增持”评级，目标价为42.45元。考虑到资本市场波动的影响，下调原会计准则口径下23-25E归母净利润至61/109/144亿（原预测23-25E为111/116/125亿），同比分别-37.7%/+78.5%/+31.6%。复盘近年来板块表现，我们认为人身险公司估值主要受三重因素影响：1）对于NBV是否重回增长存在分歧；2）内含价值折价：对于利差损风险、费差损风险的担忧及精算模型的不透明折价；3）资产端风险事件。受改革转型进程影响，新华保险估值低于同业，但高弹性的特质受到市场认可。绝对估值法测算2024年公司目标价为42.45元/股，对应2024年0.46倍P/EV的估值，维持“增持”评级。风险提示：政策趋严风险；利率下行风险；权益市场波动风险；经济恢复不及预期。市场数据：2024年01月17日收盘价（元）28.79一年内最高/最低（元）49.11/27.94市净率0.8息率（分红/股价）-流通A股市值（百万元）60040上证指数/深证成指2833.62/8759.76注：“息率”以最近一年已公布分红计算基础数据:2023年09月30日每股净资产（元）34.72资产负债率%92.06总股本/流通A股（百万）3120/2085流通B股/H股（百万）-/1034一年内股价与大盘对比走势：证券分析师罗钻辉A0230523090004luozh@swsresearch.com孙冀齐A0230523110001sunjq@swsresearch.com联系人孙冀齐(8621)23297818×sunjq@swsresearch.com财务数据及盈利预测202120222023E2024E2025E营业收入（百万元）222380214319211009224970242029增长率（%）7.7%-3.6%-1.5%6.6%7.6%归属母净利润（百万元）14951982661251093114386增长率（%）4.6%-34.3%-37.7%78.5%31.6%每股收益（元）4.83.12.03.54.6EVPS（元）83.081.985.692.198.9市盈率(P/E)6.019.1414.678.226.24市净率(P/EV)注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益；原会计准则口径。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明01-1802-1803-1804-1805-1806-1807-1808-1809-1810-1811-1812-18-40%-20%0%20%40%60%（收益率）新华保险沪深300指数公司深度请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共31页简单金融成就梦想投资案件投资评级与估值投资分析意见：下调盈利预测，维持“增持”评级，目标价为42.45元。复盘近年来板块表现，我们认为人身险公司估值主要受三重因素影响：1）对于NBV是否重回增长区间存在分歧；2）内含价值折价：包括对于利差损风险、费差损风险的担忧及精算模型的不透明折价；3）资产端风险事件。受改革转型进程影响，新华保险估值低于同业，但高弹性的特质受到市场认可。考虑到资本市场波动的影响，下调原会计准则口径下23-25E归母净利润至61/109/144亿（原预测23-25E为111/116/125亿），同比分别-37.7%/+78.5%/+31.6%。绝对估值法测算2024年公司价值为1324.09亿元，对应目标价为42.45元/股，对应2024年0.46倍P/EV的估值。关键假设点供、需双向改善态势下，负债端业务的成长性有望持续显现。我们预计2023-2025年人身保费收入分别为1648.24/1728.79/1839.04亿元，yoy+1.1%/+4.9%/+6.4%。我们预计原会计准则下，公司2023-2025年营业收入分别达2110.09/2249.70/2420.29亿元，yoy-1.5%/+6.6%/+7.6%；2023-2025年归母净利润分别达61.25/109.31/143.86亿元，yoy-37.7%/+78.5%/+31.6%；2023-2025年期末内含价值为2671.88/2872.40/3087.12亿元，同比+4.6%/+7.5%/+7.5%。有别于大众的认识市场认为新华保险负债端改革显效进程慢于可比同业，我们认为新华保险为A股上市险企中负债端改善潜力大、资产端弹性高的核心标的，具备三重特征：1）负债端潜力大