电气设备行业：砥砺致远，储能焕新-欧洲户储篇-240310-长江证券-22页.pdf
行业研究丨深度报告丨电气设备[Table_Title]砥砺致远，储能焕新——欧洲户储篇%%%%1请阅读最后评级说明和重要声明2/22丨证券研究报告丨报告要点[Table_Summary]户储板块是新能源中的优质赛道，2022年户储板块反应的是能源危机下的需求爆发性，2023年虽然需求维持较高景气，但在政策波动、电价回调和库存去化的边际恶化下，板块出现超跌现象。进入2024年，欧洲户储基本面将如何演绎，我们从政策、经济性、库存水平多方面逐一分析。分析师及联系人[Table_Author]邬博华曹海花叶之楠SAC：S0490514040001SAC：S0490522030001SAC：S0490520090003SFC：BQK482%%%%2请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨更多研报请访问长江研究小程序电气设备cjzqdt11111[Table_Title2]砥砺致远，储能焕新——欧洲户储篇行业研究丨深度报告[Table_Rank]投资评级看好丨维持[Table_Summary2]板块复盘：能源危机下需求爆发，高位库存致短期承压2022年，地缘冲突和能源危机导致电价上行，大幅拉高了欧洲户储的经济性，需求实现爆发式增长，因此产业链价格传导顺畅，且存在明显超额收益，板块增长强劲，但同时也积累较多库存。2023年，随着原材料和电池进入跌价周期，产业链经历激烈的去库存，相关标的股价已回落到能源危机以前。但从基本面来看，2023年欧洲户储仍维持较高景气，相关标的2023年的归母净利润预计也将高于2021年，基本面表现明显好于2021年，板块存在超跌现象。政策变化：意大利政策波动，其他市场仍在加码意大利新政府上台后对Superbonus计划的冻结是2023年欧洲需求端扰动最大的因素，不过目前政策预期重新稳定且有部分回补，预计对近两年需求预计形成支撑。中期看，户用净计量的模式随着可再生能源占比提升预计难以维持，且考虑到Superbonus在2024、2025年会连续退坡，居民的新增需求也有望被激发。除了意大利的政策退坡，同样应看到其他国家积极的政策加码，一是购置补贴或税收抵免，包括英国、奥地利、西班牙、南非、希腊、匈牙利；二是计量方式的调整，包括美国加州、波兰、澳大利亚。核心驱动：多元边际改善，经济性进一步凸显进入2024年，行业普遍担忧电价继续下行导致户储收入退坡。但在成本端，欧洲户储终端售价也有望继续下降。我们测算来看，在消费者预期和电价不变两种情境下，2024年德国户储IRR较2022、2023年均呈现增长，支撑装机延续高增。另外，户储渗透率和容量有望进一步提升，新兴市场政策加码和本地灵活性市场的兴起也能为户储创造增量。预计欧洲户储2024年装机12.3GWh，同比增长30%；2025年装机17.2GWh，2023-2025年复合增速超过35%。短期矛盾：去库接近尾声，龙头有望先行关于欧洲户储景气度的最后一个扰动因素是库存策略。从各国装机数据来看，全球户储的整体装机量依然保持积极的增长态势，预计全年装机14.3GWh左右。从产业链出货来看，结合多口径数据，预计2023H1户储电池出货量为9.4GWh，2023H2进入激烈的去库阶段，预计出货3.3GWh。2024年，由于一季度是户储装机淡季，预计2024Q1装机量为3.2GWh；去库持续进行，预计户储出货量为1.7GWh，环比基本持平。预计电池环节2024Q1末库存水平接近2021年，2024Q2出货有望环比提升；预计逆变器环节更早趋向于合理库存。投资建议：即将触底回暖，龙头逐步可左侧布局户储板块是新能源中的优质赛道，一方面是需求端叠加了新能源增长和渗透率提升，中长期增速将高于行业；另一方面是有一定的消费属性，渠道和品牌壁垒下，产业链盈利可观。2022年板块更多反应的是能源危机下的需求爆发性，2023年在政策波动、电价回调和库存去化的边际恶化下，板块出现超跌。但是我们应看到，一是行业中长期的成长逻辑未被破坏，包括新能源发电占比目标、各国激励政策的不断加码、新的收益机制出现等；二是边际恶化的最差时点已过，2024H1有望迎来需求的逐步恢复，因此相关产业龙头或有左侧布局的机会。风险提示1、激励政策不稳定风险；2、市场竞争风险。[Table_StockData]市场表现对比图(近12个月)资料来源：Wind相关研究[Table_Report]•《高压车型接踵至，快充起势正当时》2024-03-06•《锂价上涨，材料盈利弹性几何？》2024-03-06•《能源政策密集发布有何深意？》2024-03-04-35%-22%-9%4%2023/32023/72023/112024/3电气设备沪深300指数2024-03-10%%%%3请阅读最后评级说明和重要声明4/22行业研究|深度报告目录板块复盘：能源危机下需求爆发，高位库存致短期承压...6政策变化：意大利政策波动，其他市场仍在加码..7核心驱动：多元边际改善，经济性进一步凸显...10电价下行、产业链降价，户储经济性如何？10增加光伏自发自用，渗透率、容量有望提升13灵活性市场机制初现，户储创造额外收益....15短期矛盾：去库接近尾声，龙头有望先行.....17投资建议：即将触底回暖，龙头逐步可左侧布局19风险提示.20图表目录图1：户储相关标的2022年初至2024年初涨跌幅.....6图2：2023年欧洲户储装机预计在9.5GWh左右.6图3：户储相关标的归母净利润情况....6图4：意大利季度户储装机数据（MWh）.8图5：美国户储季度装机水平.10图6：澳大利亚历年户储安装量...10图7：德国居民电价历史数据及构成（欧分/KWh）...10图8：2023年德国户储市场实现爆发式增长（GWh）....10图9：德国批发端期货电价走势（欧元/MWh）...11图10：德国EEX电力现货价格走势（欧元/MWh）..11图11：德国电商平台户储售价统计....11图12：德国户用储能经济性测算.13图13：2023年欧洲部分国家户用光伏配储比例（%）...13图14：德国户用储能月度平均容量走势（kWh/户）.13图15：英国配电网运营商PowerNetworks灵活性市场规模/招标规模（MW）.15图16：国内户储电池企业库存水平刻画..19图17：代表性户储逆变器企业的库存水平刻画...19表1：意大利Superbonus政策的历史变化.....7表2：主要国家关于户储的政策激励梳理...9表3：欧洲户储终端售价推算（国内产品出口）..12表4：德国户储经济性的基准假设12表5：不同光储配比场景经济性测算..14表6：主要户储品牌的产品迭代情况..14表7：典型国家户储可参与的能源市场....15表8：英国配电网运营商PowerNetworks的本地灵活性市场产品....16表9：户用光储经济性对额外收益和电价差的敏感性分析.....164请阅读最后评级说明和重要声明5/22行业研究|深度报告表10：欧洲户储增量市场空间、需求天花板测算17表11：户储分国家和地区装机量以及户储电池出货量估算....18%%%%5请阅读最后评级说明和重要声明6/22行业研究|深度报告板块复盘：能源危机下需求
