2024年第一季度宏观政策报告-中国金融四十人论坛-202404.pdf
-1-2024年第一季度宏观政策报告宏观政策季度报告第59期2024年4月执笔人：张斌、朱鹤、盛中明◼运行环境：全球制造业景气程度回升，通胀压力犹存。国内广义财政支出增速小幅回升但仍低于当期名义GDP增速，社融增速保持低位。◼运行特点：工业生产回升、出口回升和消费倾向回升三个亮点。名义GDP增速低于去年，经济增长获得感有待提升。房地产投资、公共设施管理服务相关基础设施投资进一步拖累全社会支出扩张和收入增长。◼未来风险：收入和支出增长负反馈、房企暴雷、地方政府化债压力过大拖累支出、贸易摩擦增加。◼应对措施：广义财政完成预算支出、降低政策利率扩大PSL、救房企、把握好化债节奏。专题：债务增长与债务风险的平衡◼过去20年政府（包括城投）、非城投企业和居民新增债务在全部新增债务中的占比大概是4:4:2。2012年之前的工业化高峰期，资本密集型工业企业举债投资是新增债务主力；2012年到疫情之前，平台举债投资、居民举债购房和消费是新增债务主力。疫情以后，制造业和小微企业对新增债务B-5?(政策建议季度报告-2-宏观政策季度报告第59期2024年4月月◼外部环境：全球经济小幅回暖，通胀压力犹存2024年一季度，摩根大通全球综合PMI均值为52.1，较2023年四季度均值提升1.6个百分点；全球制造业PMI均值为50.3，较2023年四季度均值提高1.3个百分点。分地区和国家来看，除日本一季度制造业PMI均值季度环比下降外，美国、欧元区、巴西、俄罗斯和印度的一季度制造业PMI均值有所好转。一季度的全球制造业PMI回升，似乎在确认自2021年中期以来该指标的持续下行出现了拐点变化。图1摩根大通全球制造业PMI图2全球主要经济体制造业PMI数据来源：WIND，中国金融四十人论坛。大宗商品价格整体平稳，国际原油价格转跌为升，粮食价格继续回落。一季度末CRB大宗商品价格综合指数为531.5，较上年末上涨3.0%。其中，油脂价格指数大幅下降高达12%，工业原料上涨1.1%，金属则小幅回落0.7%。一季度，国际能源价格走势出现分化，石油价格较快回升，天然气、动力煤价格下降。布伦特原油现货价格升至91.45美元/桶，较上年末上涨了12.1%；但一季度末的动力煤和天然气价格均较上年末下降了15%左右。国际农产品价格在经历了上年末的短暂上涨后在今年一季度再次回落。CBOT大豆、小麦和玉米价格分别较上年末回落了8.2%、10.8%和6.2%。38.0040.0042.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.002017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-03摩根大通全球制造业PMI20.030.040.050.060.0美国日本欧元区巴西印度俄罗斯全球主要经济体制造业PMI2023Q42024Q1荣枯线tWgVkWiY9YvZmNnMbRdNaQoMpPnPnRkPnNmQeRtRnPaQtRpPMYnMnPwMoOvM政策建议季度报告-3-宏观政策季度报告第59期2024年4月月图3CRB大宗商品价格指数图4国际能源价格数据来源：WIND，中国金融四十人论坛。美国经济需求强劲，通胀维持韧性，美联储降息进程或被推迟。2024年2月份以来，美国CPI增速未能持续上年末的放缓态势，2、3月CPI同比增速持续提高，3月升至3.5%，较上年末提高0.1个百分点。与此同时，3月份核心CPI同比增速为3.8%，较上年末回落0.1个百分点。油价回升和服务业价格维持相对高位是美国一季度美国通胀韧性的重要支撑。2023年美国通胀的快速下行部分源自能源价格的下降，但2024年一季度油价显著反弹减缓了通胀下行趋势。服务业价格的相对坚挺也体现在强劲的就业表现上：2023年一季度，美国月均新增非农就业人数31万人，大幅高于上年四季度的月均新增18.8万人。美联储4月10日公布的3月货币政策会议纪要显示，与会者指出“近期的经济增长势头较为强劲，通胀数据却不能令人满意，在对通胀持续向2%的目标迈进有更大信心之前，下调联邦基金利率目标区间是不合适的”1；与会者还普遍认为“最近的通胀数据并未增强对通胀降至2%的信心”。在当前的经济和通胀表现下，美联储降息的动力不足。欧元区通胀延续回落态势，欧央行降息信号更加明显。2024年一季度，欧元区名义和核心通胀均延续了自2023年4月以来的回落态势。3月，欧元区消费者调和价格指数HICP同比增速为2.4%，较上年12月回落0.5个百分点；核心HICP同比增速为2.9%，亦较上年12月回落0.5个百分点。整体来看，欧元区通胀呈持续回落趋势，逐渐接近2%的通胀目标。截至2024年4月，欧洲央行管理委员会已连续五次维持欧元区三大关键利1https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20240320.pdf2004006008001,0001,2001,4001,6002016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-03CRB现货指数:综合:月CRB现货指数:油脂:月CRB现货指数:金属:月CRB现货指数:工业原料:月50.060.070.080.090.0100.0110.0120.0130.0140.00.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.02021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/04IPE英国天然气（便士/色姆）纽卡斯尔NEWC动力煤（美元/吨）布伦特原油（美元/桶，右轴）政策建议季度报告-4-宏观政策季度报告第59期2024年4月月率不变。货币政策会议新闻稿显示欧央行认为“大多数的通胀指标正在持续下降，工资增长正在逐渐放缓，企业正在通过利润逐步消化劳动力成本的上涨”2，这显示出欧央行当前对通胀持续下行的趋势较有信心。与此同时，欧元区一季度经济增长形势依旧疲软，德国、法国的制造业PMI在3月份出现明显下降，这带来了欧元区降息的动力。图5美国通胀水平有所回升图6欧元区名义和核心通胀延续回落数据来源：WIND，中国金融四十人论坛。美元指数回升，全球长期国债收益率多数在一季度反弹。从全球汇市表现来看，2024年一季度末，美元指数在经历了上年四季度的下降后又反弹至104.5，
