中美日三国M2统计口径比较研究-国信证券-20240425.pdf
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月25日宏观经济专题研究中美日三国M2统计口径比较研究核心观点经济研究·宏观专题证券分析师：邵兴宇证券分析师：董德志010-88005483021-60933158shaoxingyu@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980523070001S0980513100001基础数据固定资产投资累计同比4.50社零总额当月同比3.10出口当月同比-7.50M28.30市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《如何理解新质生产力》——2024-04-18《宏观经济专题研究-供需框架看利率——资金供给曲线与融资需求曲线》——2024-04-11《宏观经济专题：中国如何走出消费需求不足的困境？》——2024-04-03《利率“平坦化”能否持续？》——2024-03-21《宏观经济专题研究-风险补贴利率研究》——2024-03-12货币供应量统计的基本原则。（1）现行国际统计规则当中，货币被当成一种具备较高流动性的金融资产，潜在货币“候选者”较为繁杂；（2）统计货币供应量时，货币类金融资产根据其“流动性”逐层定义，确定各层次之间的范围。由于经济学家中流派多，加之国情不同，货币层次的划分在国际上没有统一结论，目前大多数国家都划分到M2，有些金融工具发达的国家甚至将货币层次增加到M7，扩大了货币的外延；（3）在部门方面，现行国际统计规则中，一般不包括中央政府和存款类金融机构所持有的货币资产。中国M2统计口径与美国、日本等均存在较大差异。（1）从科目层面看，中国定期存款未进行规模限制，而美国M2则仅统计小额（10万美元以下）定期存款；中国统计了非存款类机构持有的货币基金，美国仅统计零售货币基金，日本未纳入货币基金统计；中国纳入了保证金，美国和日本均未纳入M2统计范围；（2）从部门看，中国在M2货币供应量统计当中纳入了非存款类金融机构而没有纳入地方政府,美国则同时纳入了非银行金融机构和地方政府，日本在货币供应量统计当中纳入了地方政府而没有纳入非存款类金融机构,同时日本还对货币发行方进行了额外限制；（3）总体来看，与美国相比，由于定期存款在M2当中占比较大，中国M2统计口径则明显更宽，与日本相比，尽管二者均未对定期存款科目上进行额外限制，但由于日本M2货币发行方口径要小得多，也使得中国M2统计口径比日本要更宽。理性看待中国M2规模。（1）从统计口径看，由于中美对M2统计口径差异，中国M2涵盖范围要比美国M2大得多，简单转化为可比口径，保守估计中国M2将下降至211.5万亿，较目前304.8万亿的规模至少要减少1/3，调整后M2与美国M2的比例关系大致稳定在1.2左右，较官方M2与美国M2之间1.8-2倍左右关系大大下降；（2）从金融体系和信用派生过程差异上看，中国信用形成更加依赖于银行信贷，美国则偏重于债券市场，中国银行信贷占信用规模的比重在62.8%，尽管多年来持续下降，但仍然显著高于美国当前19.5%的水平。在同样形成信用的情况下，由于这种差异，使得中国M2规模上升更为明显；（3）各国金融体系的形成牵扯到经济结构、体制机制、法律体系乃至社会文化等等方面，现有关于金融结构的研究表明，不同金融制度安排往往各有所长。在当前环境下，更需要我们理性看待中国M2规模膨胀。风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录货币供应量统计的基本原则4中美日货币供应量统计的比较....51、科目层面...52、部门层面...73、小结.8理性看待中国M2规模.....91、统计口径差异估算.92、金融体系结构差异11风险提示...13sXiXnVkW9YqUoPoPaQcMaQtRpPoMnRfQnNrNjMtRrM7NpOsMxNtOtOuOmRqP请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：中国M2统计涵盖范围.....5图2：由于部门发行方分层问题，日本M2并不完全涵盖M1...8图3：中美日三国货币供应量（M2）主要科目异同总结9图4：美国小额定期贷款占全部定期贷款比重.10图5：中国住户、非金融企业和非银行金融机构占比.10图6：调整后M2占官方M2比重.11图7：中国调整前后M2与美国对比（以美元计价）..11图8：M2占信用规模不同.12图9：中国贷款和债券规模变化.12图10：美国贷款和债券规模变化12请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4货币供应量统计的基本原则国际货币基金组织发布的《货币与金融统计手册》为构建货币统计口径提供了总体指导方针。MFSM强调，在构建货币统计口径时，估计大范围金融资产的货币性程度是非常必要的，而且要把焦点集中在每一种金融资产所提供的流动性和储藏价值的程度上。流动性被定义为“金融资产在多大程度上能够在短时间内以全部或接近市场的价值出售”。基于这些准则，MFSM讨论了能够包含在广义货币中的大范围的金融资产。这些货币“候选者”包括本币现钞、可转让存款、期限存款、储蓄存款、外汇存款、存贷款协会发行的股份或其他存款、房屋互助协会、信用联盟、回购协议、货币市场共同基金股份、大额可转让定期存单和短、中期（期限不超过两年）证券，还包括那些可以在合理的时间延迟下转换为现金或可转让存款以及在到期日前能以全部价值交易的那些金融资产。MFSM通过货币的概念定义了“潜在货币候选者的边界”，使得货币的理论定义得到更新并且正规化。尽管如此，MFSM还是没有为货币所包含的内容划定一个确定性的资产列表。统计货币供应量时，货币类金融资产根据其“流动性”逐层定义，确定各层次之间的范围。由于经济学家中流派多，加之国情不同，货币层次的划分在国际上没有统一结论，目前大多数国家都划分到M2，有些金融工具发达的国家甚至将货币层次增加到M7，扩大了货币的外延。此外，在部门方面，现行国际统计规则中，一般不包括中央政府和存款类金融机构所持有的货币资产。特别注意的是，目前来看，各国统计实践当中基于流动性水平，对货币进行了层次划分，个别国家甚至划分到了M7。但本文主要将目光聚焦在常用统计数据层面，国内受到较多关注的是M1和M2统计数据，而海外如美国等国家也已经停止对外汇报M3及以上级别统计数据。此外，目前在中国、美国、日本三国实践中，仅有中国有M0层次统计数据，美国日本货币统计均从M1开始。因此，我们着重讨论相关国家这两个指标的区别，对其他货币层次不做过多探讨。现行中国M0、M1、M2统计划分为：M0=流通中的现金M1=M0＋企事业单位活期存款＋信用卡类存款（个人持有）M2=M1＋单位定期存款+个人存款＋其他存款大体上，中国货币供应量统计层次可以参加图1。vYcEgc5ZnjMpwVOj8CF4KFJ67PeNCv17zMhy4EDaofjOxjyx7ECcBiciBTZw3eXv请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图1：中国M2统计涵盖范围资料来源：《M2到底是什么，它是如何统计的？详解货币供应三兄弟：M0,M1,M2》，国信证券经济研究所整理按照美联储H6统计规则，美国现行货币供应
